1.2.1. 河流污染整体好转，“十二五”期间改善不明显

根据环保部的统计，2015年，长江、黄河、珠江、松花江、淮河、海河、辽河等七大流域和浙闽片河流、西北诸河、西南诸河的700个国控断面中，Ⅰ类水质断面占2.7%;Ⅱ类占38.1%;Ⅲ类占31.3%;Ⅳ类占14.3%;Ⅴ类占4.7%;劣Ⅴ类占8.9%，主要集中在海河、淮河、辽河和黄河流域。主要污染指标为化学需氧量、五日生化需氧量和总磷。

海河、辽河、淮河、黄河、松花江污染还比较严重，离“十三五”要求的Ⅲ类水超过70%的占比仍有不小的距离。

1.2.2. 湖库污染治理没有大的改善

1.2.2.1. 三分之一湖库水质不达标

2015年，全国62个重点湖泊(水库)中， 5个湖泊(水库)水质为Ⅰ类;13个为Ⅱ类;25个为Ⅲ类;10个为Ⅳ类;4个为Ⅴ类，5个为劣Ⅴ类。主要污染指标为总磷、化学需氧量和高锰酸盐指数。整体来说Ⅳ类减少，但整体上仍没有大的变化。

1.2.2.2. 四分之一湖库处于富营养化状态

2015年，开展营养状态监测的61个湖泊(水库)中，贫营养的6个;中营养的41个;轻度富营养的12个;中度富营养的2个。

1.3. 国民“水安全”受到威胁催生“水十条”

我国水环境污染大、隐患多，水资源保障能力弱，水生态受损严重，国民的“水安全”受到了威胁。造成这些问题的主要原因是治理水平偏低、污染物排放总量巨大;此外，产业布局不合理、科技支撑和投入不足、法律法规标准和管理体制机制不完善、节水和环境意识不强等也是重要原因。在国家将水环境保护作为生态文明建设的重要内容的大背景下，针对水污染防治工作面临的严峻形势，环境保护部、发展改革委、科技部、工业和信息化部、财政部、国土资源部、住房城乡建设部、交通运输部、水利部、农业部、卫生计生委、海洋局等部门，共同编制了《水污染防治行动计划》(即“水十条”)。

2. 环境创造时代来临：政策+PPP模式驱动万亿水环境治理市场

2.1. “水十条”带来4万亿投资需求

2.1.1. 《水污染防治行动计划》投资需求

根据“水十条”提出的任务措施，将实施包括环境综合整治、工业污染防治、城镇生活污染治理、农业农村污染防治等在内的八类工程项目。

环保部环境规划院根据“水十条”的工程项目，采用基于重点领域工程任务量的测算方法，依据投资单价和工程任务量两个参数初步估算，完成“水十条”将投资4.6 万亿。其中水环境综合整治需求达到1.8万亿元。

2.1.2. “水十条”投资的产业拉动效应

环保部环境规划院通过环保投入产出模型的测算(投入产出模型是目前国内外普遍采用的测算项建设投资经济效益的方法，可清晰的描述产业之间相互依存%相互制约的数量关系)，“水十条”通过加大治污投资将带动环保产业产出增长约 1.9万亿，其中直接购买环保产业产品和服务约1.4 万亿，间接带动环保产业产出增加5063.4亿元。在8类项目中，环境综合治理项目对环保产业的带动作用最强，主要涉及城市黑臭水体治理，地表水饮用水源环境保护、防治地下水污染、地表水水质保持、水质良好水体及入海河流劣Ⅴ类消除等工程措施。投资需求达 1.8 万亿，是“水十条”投资中任务最多、投资最大的项目，将促进污水处理设备、部件、环境监测专用设备及药剂的生产制造，环境咨询、环境技术、第三方运营服务等细分行业的发展。

2.2. “十三五”规划带动未来万亿水环境综合整治市场

2016年12月5日，国务院发布《“十三五”生态环境保护规划》。在生态文明建设上升为国家战略大背景下，对“十三五”期间的生态环境治理做出统筹规划，其中在水环境领域做出了以下规划：(1)以环境改善为最终目标，实施以控制单元为基础的水环境质量目标管理体系。建立流域、水生态控制区、水环境控制单元三级分区体系。实施以控制单元为空间基础、以断面水质为管理目标、以排污许可制为核心的流域水环境质量目标管理。其中363个控制单元的水环境需要得到改善。根据财政部PPP项目库的水环境综合整治项目金额分析，平均一个水环境综合整治项目规模在30亿左右，仅仅实现这363个控制单元的“十三五”期间的水环境目标就需要1.1万亿元。(2)实施从水源到水龙头全过程监管;(3)建立环境治理保护重点工程，其中水环境综合整治方面，实施太湖、洞庭湖、滇池、巢湖、鄱阳湖、白洋淀、乌梁素海、呼伦湖、艾比湖等重点湖库水污染综合治理。开展长江中下游、珠三角等河湖内源治理。

2.3. 实施“河长制”，从管理上推进水环境综合整治项目落地

2.3.1. 河长制，源于太湖蓝藻治理，成长于浙江，向全国推广

以问题为导向的河长制，源于太湖蓝藻应对。河长制起源于无锡2007年应对太湖蓝藻突发事件。2007年5月，太湖大规模蓝藻爆发，引发无锡全市水危机，引起党中央、国务院高度重视，危机倒逼无锡当地社会各界空前重视水安全问题，迫使当地政府深入探寻解决问题根源的办法。思路逐渐明晰：解决水环境问题，需要多部门，多领域，多流域区域协调合作。

2007年9月，无锡市政府发布《无锡市河(湖、库、荡、氿)断面水质控制目标及考核办法(试行)》，明确要求将79个河流断面水质的监测结果纳入各市(县)、区党政主要负责人政绩考核，同时列举了11条考核办法，强化考核和责任。2008年，无锡市委又下发了《中共无锡市委无锡市人民政府关于全面建立“河(湖、库、荡、氿)长制”，全面加强河(湖、库、荡、氿)综合整治和管理的决定》，要求在全市范围推行“河长制”管理模式。

河长的职责不仅要改善水质，恢复水生态，而且要全面提升河道功能。《办法》内容涉及水系调整优化、河道清淤与驳岸建设、控源截污、企业达标排放、产业结构升级、企业搬迁、农业面源污染治理等方方面面。

2007年9月，无锡市政府发布《无锡市河(湖、库、荡、氿)断面水质控制目标及考核办法(试行)》，明确要求将79个河流断面水质的监测结果纳入各市(县)、区党政主要负责人政绩考核，同时列举了11条考核办法，强化考核和责任。2008年，无锡市委又下发了《中共无锡市委无锡市人民政府关于全面建立“河(湖、库、荡、氿)长制”，全面加强河(湖、库、荡、氿)综合整治和管理的决定》，要求在全市范围推行“河长制”管理模式。

浙江在“五水共治”中实行“河长制”的经验和做法，受到中央高度重视和高度肯定。2008 年，浙江省湖州市长兴县率先试行“河长制”;随后，嘉兴、温州、金华、绍兴等多地陆续推行。2013 年11 月，浙江省委、省政府出台了《关于全面实施“河长制”，进一步加强水环境治理工作的意见》，提出省、市、县、镇(乡)四级河道实现“河长制”全覆盖。在推行“河长制”后，浙江省共消灭垃圾河6496 千米，整治黑河、臭河4660 千米。同一年，浙江全省145 个跨行政区域河流交接断面中，一类至三类水质断面比例上升3.9%，劣五类水质断面比例下降5.5%。目前，浙江已形成了强大的河长阵容：6 名省级河长、199 名市级河长、2688 名县级河长、16417 名乡镇级河长，村级河长42120 名，形成五级联动的“河长制”体系。

2.3.2. “河长制”纳入中央环保督查，有助于项目推进落地

原先的水环境管理各个部委有不同的体系，“多头管理”的模式容易导致监测数据不准确，出现环境问题时相互扯皮等现象。在“河长制”下，各部门责任明确，相互协调统筹，水环境治理效率将大大提高。

同时，在2017年和2018年的5月和10月将进行四次中央环保督查，“河长制”纳入中央环保督查后，有助于各地的“河长”精心“治水”，在考虑GDP的同时，更加考虑“绿水青山”。领导干部离任后，将领导干部自然资源资产离任审计结果及整改情况作为考核的重要依据。作为政绩考核的内容之一，作为主政一方的地方领导人必然会大力进行水环境的治理，在任期内加快水环境项目的落地速度。

2.4. PPP模式解决融资问题，帮助项目加快落地

水环境治理万亿市场，融资需求非常大。PPP模式和水环境整治项目具有天然的契合性，发改委也在出台的文件《关于切实做好传统基础设施领域政府和社会资本合作有关工作的通知》里明确在水污染治理领域使用PPP模式。我们将财政部所有的入库项目进行整理，筛选出水环境治理相关的项目并进行了分析。

2.4.1. “水十条”出台，水环境综合整治PPP项目申请进入高峰

2012年，国家将“生态文明建设”纳入国家总体布局。以2012年“文登香水河下游流域综合治理工程”为元年，水环境综合治理开启PPP模式，并在之后的2013、2014年稳步增长。2015年，在“水十条”出台后，各地开始大力进行水环境综合治理，仅当年就完成了195个水环境综合治理PPP项目的申请。

2.4.2. 水环境综合整治PPP项目落地情况

从项目所处的阶段来分析，目前18%的水环境综合治理PPP项目处于识别阶段，47%处于准备阶段，12%处于采购阶段，23%处于执行阶段。即77%的项目处于执行前的阶段，且处于执行阶段的84个项目中，29个申请于2016年，45个申请于2015年，9个申请于2014年，1个申请于2013年，分别占当年申请项目总量的20.71%，23.08%，42.86%和16.67%。目前仍有77%的项目没有落地，也间接说明在2017年-2020年未来将有大批量的水环境综合整治的PPP落地，市场值得期待。

2.4.3. 水环境综合整治PPP项目区域分布

从区域的角度来看，全国范围内，华东、华中和西南水环境综合治理PPP项目数量最多、规模最大，其中华东以山东为首，华中以河南为首，西南贵州为首。水环境综合整治的投资力度明显与流域空间分布有关。

2.4.4. 水环境综合整治PPP项目单个规模情况

从项目规模的分布情况分析，项目主要以10亿元以下的项目为主，该规模的项目占到总项目数的65%。一般这种10亿元以下的项目以单个河道治理或者河岸园林建设为主。30亿元以上规模的项目占到总项目数的35%，其中以30-50亿元项目为主。拥有单个项目规模超过70亿元的省份按照规模排列依次为安徽省(2个)、北京市(2个)、浙江省、云南省、湖北省、河南省和江苏省。这些大金额的项目全部都是流域治理项目，包含河道治理、园林建设、环保工程建设等等。

2.4.5. 水环境综合整治PPP项目运营年限与付费方式

运营年限上，1/2的水环境综合整治项目运营年限在10~20年之间，超过1/4的项目在20~30年之间。在付费方式上，超过一半的是政府付费，根据南宁那考河的经验，政府更加倾向于按照治理效果进行付费。

3. 从“末端治理”到“全流域治理”，水环境整治进入新时代

传统的水环境治理治理单纯的采取的是污水处理或者河道治理的“末端治理”模式，“末端治理”是一种短期的治标不治本的模式，末端治理项目投资规模小，都是千万或者几亿的级别。虽然在“十二五”期间超额完成了环保目标，但各个流域、城市河道水环境整体没有大的改善。“水十条”、“十三五”规划出台后，理念上已经从传统的以“末端治理”为主的思路，转变为“源头减排、过程阻断、末端治理”全过程防控水污染的治水模式，环境工程治理项目也逐渐延伸成以管网、污水处理厂、河道、岸线景观等组成流域环境单元的“系统模式”。

3.1. 流域治理市场将破2.5万亿

(一)重要河流水环境综合治理

增强河道周边城镇污水治理能力，着力削减化学需氧量、氨氮、总磷等重点污染物排放量，推进河道水生态修复，在重点城市周边地区，加强污染物防渗处理，避免威胁地下水水质安全。储备项目主要包括：污水处理和提标改造、再生利用、污水管网建设和改造、河道水环境治理工程，并推进建设污水管网、污泥处置、垃圾处理和渗滤液处理等工程。

(二)重要湖库水环境综合治理

切断污染物直排湖库通道，加大生态修复力度，改善入湖河流水质，提高水体自净能力，实施饮用水水源地保护，控制污染源头，着力削减化学需氧量、总氮、氨氮、总磷等污染物排放量。储备项目主要包括：污水管网、垃圾处理和转运、饮用水水源地治理工程，并推进建设污水处理和入湖河道水环境治理等工程。

(三)重大调水工程沿线水环境综合治理

在南水北调东线沿线开展重点湖泊水环境治理，推进周边水污染防治，增强水质保障能力;在南水北调中线沿线周边加快推进水污染防治，开展饮用水水源地保护，对沿线垃圾实施转运和污染物防渗处理，对水源地直接入库河流开展水环境综合治理，对库周农业农村面源污染开展综合治理，维护水质安全。储备项目主要包括：河道水环境治理、农业农村面源污染防治、垃圾处理和转运工程，并推进建设污水处理等工程。

(四)近岸海域水环境综合治理

对于沿海地区，开展陆海统筹，提高陆域与入海河流，特别是环渤海地区污染治理能力，优化沿海城市和乡镇污水和垃圾处理设施的布局和规模，加快重点城市已有设施提标升级，着力削减无机氮和活性磷酸盐等污染物排放量。储备项目主要包括：污水处理、污水管网、污水处理提标改造、污泥处置和垃圾处理工程，并推进建设重点入海河道水环境治理等工程。

(五)城市黑臭水体治理

开展重点城市黑臭河流和湖泊治理试点，实施城镇河道排污口整治，污水处理设施建设，河道水生态修复等措施，削减河道外源和内源污染。储备项目主要包括：污水处理、污水管网、排污口整治、人工湿地、垃圾清理等城市黑臭水体综合整治工程，并推进建设垃圾收转运等工程。

五大治理方向储备项目初步匡算工程量为，污水处理约 3890万吨/日，污水处理提标改造约 1130 万吨/日，再生利用约 400 万吨/日，污水管网约 9.1 万公里，河道水环境治理约 1.6 万公里，垃圾处理约 20.4 万吨/日。

根据五大治理方向储备项目工程量测算我们进行市场空间测算，市场空间保守估计在2.5万亿元。另外流域治理有些地区还有防洪、补水等工程，“十三五”流域治理市场空间将大概率突破2.5万亿。

3.2.流域治理综合技术体系

流域治理是治理的完整单元，治水的要遵循流域的水循环，更新水资源，净化环境，维持生态系统。这与城市水治理是完全不同的模式，需要有整体思维，考虑协调流域的上下游、左右岸，根据当地的对流域、城市生态环境的综合规划制定相应的全流域治理工程对策，做到“一河一策”。全流域治理涉及到水污染防治、水利工程、海绵城市、生态修复、滨水景观等各类工程，涉及到市政、水利、环境、园林多个部门以及多项技术，我们根据调研多个项目，整理了全流域治理综合的技术体系。

我们认为流域综合技术体系从前期、中期、后期包含十个部分。前期分为实地调查分析、构建模型预测、截污控源三个部分;中期的治理包括水利工程、海绵城市、生态修复、滨水景观四个部分;后期包含智慧系统搭建、经济文化提升、运营管理三部分。

每一部分包含不同的技术与内容，这些丰富的内容构建和完善了整个流域综合治理体系：

调查分析：(1)水文、地质情况;(2)水质情况;(3)水资源情况;(4)污染源情况;(5)规划资料;(6)管网情况。

模型预测：(1)污染负荷;(2)环境容量;(3)汇水面积;(4)防洪预测;(5)水文模拟;(6)水质模型。

控源截污：(1)点源污染控制;(2)面源污染控制;(3)内源污染控制。

水利工程：(1)防洪工程;(2)水动力调节;(3)生态补水。

海绵城市：(1)生物滞留池;(2)植被缓冲带;(3)生态草沟;(4)雨水花园;(5)透水铺装。

生态修复：(1)生境营造;(2)水质提升;(3)水生态系统构建。

滨水景观：(1)平面设计;(2)断面设计;(3)驳岸设计;(4)亲水设计;(5)娱乐设施;(6)配套设施。

智慧系统：(1)传感器;(2)实时化监测;(3)集成化系统;(4)一体化管理;(5)可视化操作;(6)智慧化业务。

经济文化：(1)沿岸生态公园;(2)周边土地升值;(3)文化与社会效益。

运营管理：(1)设施设备管理;(2)植被水系管理;(3)环卫环境管理;(4)日常维护管理(5)应急预案管理;(6)教育培训。

3.3.流域治理产业链及重点工程

3.3.1. 流域治理产业链

流域治理最重要的特征是统筹规划，将上下游、左右岸统一规划考虑，分区、分类、分重点治理，工程量大有时需要分几期来进行治理。管网、污水处理厂、河道、岸线景观等构成流域环境单元。

以海口美舍河为例，从上游的沙坡水库至入海口，全长23.86公里，流域面积为50.16平方公里。沙坡水库是美舍河的源头，水域面积约397万平方米。沙坡水库及美舍河存在典型的流域生态环境问题：污染点多、污染负荷较大，多雨污混流排污现象，面源污染及违法偷排现象较为严重，水生态系统不完善，水质较差。

针对库区及河流的情况，该流域治理项目在库区、上游、下游分别规划进行了四大类工程：截污工程、生态治理修复工程、清淤工程、引水补水工程，后续并对治理后的流域进行水质在线监测、运营管理。

针对污染点多、污染负荷较大，多雨污混流排污现象，在库区、上下游分别设立了截污工程，并在库区和上游设立污水处理厂。针对内源污染，库区、上下游分别进行清淤工程。为恢复库区和上下游的生态系统，分别采用人工湿地、水域生态系统构建等生态修复工程。同时，为了满足流域生态流量，更新流域循环，在河口溪采用生态补水的引水工程。

后期运营分别对库区及美舍河的污水处理厂、人工湿地、水域生态进行日常、应急管理，建立水质在线监测系统。

3.3.1. 流域治理重点工程及技术

流域治理截污治污工程、生态治理修复工程、清淤工程、引水补水工程需要市政、水利、环境、园林等多部门参与，每个工程都有相应的技术。

3.3.3.1. 截污治污工程技术

点源污染治理：控源截污是流域治理投资最大的一部分，一般约占工程总投资的60%~70%。污水直排和雨污混流是很重要的点源污染来源。目前大多数地区实施雨污分流排水系统改造难度大。在现有雨污合流管渠基础上，建设污水管和溢流井，晴天污水经过新建污水管道进入污水管网，雨天，雨污水溢流至雨水渠道进入河道。管网建设技术非常成熟，投资额度大，管网的建设投资占到控源截污投资的50%。

面源污染治理：针对城市面源污染，采用LID(低影响开发)的海绵城市技术体系，包括植草沟，雨水花园，透水铺装等措施。其中透水铺装投资额高，400~800元/m2。针对农村面源污染，生态塘库被认为是控制面源污染非常有效的方法，可以有效地减缓农田地表和地下径流带来的面源污染。生态塘库一般设为一级塘、二级塘和三级塘。一级塘定位在水流上游，以调蓄为主，兼顾净水功能的塘库;二级塘定位在农灌溉渠、河流附近，以调蓄、灌溉、净水综合的塘库;三级塘定位在近洱海水域，湿地上游区域，以净水为核心的净化生态塘。每级塘库构造相同，均由进水口、前置塘、主塘、溢流出水口、护坡及驳岸、维护通道等构成。

2015年，大理市对洱海进行了水环境综合整治，其针对点源、面源污染分别采用了控源截污、生态塘库等措施。一个综合整治项目，控源截污占到60%~70%的投入。其中管网的建设占到截污控源的50%左右，如果新建污水厂，污水厂的土建的费用也是不小的开销。生态塘库的投资占到整个整治项目30%左右。

3.3.1.2. 生态修复工程技术

生态修复工程经过四个步骤：生境构造、水质提升、生态系统构建、生态修复

生境构造：生态修复首先要恢复河流自然的特征，构造多样化的生境环境。一般有构造修复河床自然形态、构建深潭浅滩序列来恢复自然的生境。

水质提升：目前，提升水质的主流前沿技术为超磁水体分离净化技术，该技术为将不带磁性的污染物赋予磁性，然后通过超磁分离设备进行固液分离。超磁水体分离净化技术有点显著：(1)停留时间短：污水停留4～6min，是加沙沉淀池传统高密沉淀池1/10～1/20;(2)自动化程度高：各分系统均可集中控制，实现自动运行及联动控制;(3)排泥浓度高：排泥含水率约95%，可直接进行脱水;(4)运行成本低：以10000方/天为例，运行成本约0.3元/方;(5)占地面积小：仅为传统工艺的1/6～1/8，可实现移动车载式;(6)耐冲击负荷：表面负荷较传统沉淀池提高6倍。

同时，构建人工湿地，添加微生物等技术也被应用到水质提升里面。

生态系统构建：生态系统构建包括人工浮岛、生态浮毯、人工水草、推流曝气等技术。人工浮岛、生态浮毯、人工水草主要依靠微生物附着于植物形成生物膜来将水体里有机物分解。推流曝气通过给水体增加溶解氧，恢复河流需要的养分。

生态修复：通过以上的措施，形成完整健康的生态环境，恢复生态过渡带和河流生态区的良好生境。

3.3.1.3. 清淤工程

底泥环保疏浚是维持供水水库以及河流水质的重要工程手段。减少流域内污染源污染的重要措施。采用深水型环保型绞吸挖泥船进行疏浚，并辅助排泥管道、接力泵船将污泥输送至底泥处置场。根据需求将底泥进行干化进行二次利用。

3.3.1.4. 引水补水工程

生态补水是很多地区流域治理采取的一项工程，利用周边好水，通过引水让水体流动起来，使清水在区域内形成内循环，改善水环境。一般需选取周边优质水源，采用地埋式一体化的泵站进行补水。设立多个补水点，在河底铺设补水管道来进行运输。

4. 流域治理：各展所长，建筑、园林、水务、环保企业谋求联盟式共发展

4.1. 多行业龙头联盟式共发展是未来趋势

流域治理单个项目金额大，子工程项目多，水务、建筑、园林等公司都在其中分一杯羹。2016年9月，水环境综合整治迎来标志性事件：北控水务、碧水源、中电建、葛洲坝、东方园林、桑德环境、博天环境等公司作为联合体中标通州水环境治理“两带，六片区”280亿的项目。该水环境综合整治本质上是区域流域治理。通州水环境整治进行分区治理，涉及防洪排涝、截污控源、生态修复、黑臭水体治理等一系列工程。

从通州项目可以看出，目前，整个流域治理市场分有两类企业能够获得发展机遇。第一类企业能够从政府手中获取PPP订单。这类企业的特征就是获取订单能力强。第一类企业由三个方阵构成：(1)传统的水务集团。如今水务集团谋求转型，利用自身在污水处理领域运营的优势获取订单，比如【北控水务】等。这类企业的优势在于后期的水务运营;(2)传统的央企建设集团，例如【葛洲坝】、【中国电建】，其核心优势在于建设资质齐全，央企的背景拿单和融资能力强，公司在水环境综合整治领域主要赚取的是工程利润;(3)第三类企业是园林类企业，他们利用自身在园林建设上的优势，在生态修复这一中间治理链的部分分得一杯羹。例如【铁汉生态】等。这三个方阵不是完全独立的，有时会组成联合体去竞标政府的PPP项目。

第二类企业是具备核心技术，在细分领域成为龙头的公司。从流域治理产业链可以看到，截污控源后仍需用MBR膜进行污水处理，碧水源作为MBR膜龙头将有很大的发展机会。水体净化采用超磁水体分离净化技术，环能科技是超磁水体分离技术的先锋，后续也有很大的发展空间。后期运营需要实时水质监测，【理工环科】、【聚光科技】是监测领域龙头，在这一细分市场具有很深的技术积累。

4.2. 公司推荐

流域治理包含截污治污工程、生态治理修复工程、清淤工程、引水补水工程，在这条治理链上涉及到水务、水处理、园林与生态修复、建筑央企、膜技术、管网、监测、传感器等类型公司，我们对治理链上不同类型的上市公司进行了整理：

我们认为当前流域治理仍处在跑马圈地的阶段，在今年和明年我们认为具备多种设计资质、有很强拿单能力和工程经验的企业将率先迎来发展，工程建设起来后会带动细分领域龙头发展。我们首先从水环境综合整治大型工程建设运营和具备核心技术的细分市场龙头两个角度进行推荐。

4.2.1. 工程建设类一——水务集团

4.2.1.1. 建议关注：全流域治理龙头——北控水务

传统水处理服务稳步增长

北控水务由主要上市国企之一北京控股有限公司 (0392 .HK)控股，是中国领先的全国性水务开发商和运营商，其业务覆盖中国 19个省份、2 个自治区、4 个直辖市，并延伸至葡萄牙、马来西亚、新加坡等海外市场。

公司业务目前主要包含水处理服务和水环境治理服务两个板块。截止2016年底，水处理服务方面，公司就452座水厂签订特许经营权，包括335座污水处理厂、108座自来水厂、8座再生水处理厂以及1座海水淡化厂。公司水务项目设计能力已达2716.8万吨/日。

水环境业务拿单强劲

截止2016年，公司有北京凉水河、北京萧太后河、河南洛阳、佛山高明等20个综合治理项目在建。公司实现综合治理项目建造服务收入46.12亿港元，同比增长144%，主要因为四川遂宁、内蒙古乌海及北京萧太后河及北京凉水河及河南洛阳项目建造工程。公司计划在 2017 年增添不低于 300 亿元人民币的项目(2017 年1-3月已获得220 亿元人民币的合同)。

首个PPP基金落地，加快扩张水环境综合整治市场

2016 年8月，北控水务中标赤峰市水环境综合治理 PPP 项目。该项目总资本投入规模达 31.6 亿元人民币，内部收益率预计为 7.97%，特许期为 17 年(其中 2年为建设期)。

2017年4月，公司在内蒙古赤峰市成立了第一个 PPP 项目基金(赤峰基金)。通过成立 PPP 基金，公司将获得两大好处：(1)撬动更大比例财务杠杆。产业基金提供PPP项目公司所需的资本金，公司通常仅提供少量劣后资金，实际出资比例明显低于传统PPP+银行贷款模式下的出资比例，相应可以撬动更大比例财务杠杆，解除由于自身杠杆率较高导致其无法大规模参与PPP项目的制约。(2)改善资产负债状况。项目公司不并表，公司会承接PPP项目公司发包的工程施工及后续运营业务，赚取项目管理收益及部分设备收益，公司的资产运作模式相应也在变轻。

4.2.2. 工程建设类二——央企建设集团

流域治理项目多，需要的资金体量大。除去技术、资源的要求，更加考验公司的融资能力。央企建设集团资质全，融资渠道丰富，融资成本更加低的优势，可以承接更多项目。

4.2.2.1. 建议关注：大力布局水环境综合整治的水利水电龙头——中国电建

公司龙头地位稳固，水利水电和勘察设计世界领先

公司是传统水利行业龙头，在市场占有率上有绝对优势。公司拥有十六个工程局和基础局、辽宁局共计十八个全资水利水电工程专业施工建设单位，具有年完成土石方开挖5亿立方米、混凝土浇筑5,000万立方米、水轮发电机组安装3,000万千瓦、水工金属结构制作安装80万吨、地基基础处理灌浆500万延米的综合施工能力，是我国最大的水利水电工程建设企业。在国内外水电站建设市场、全球大中型水利水电建设市场和国内勘测设计市场占比分别达65%、50%和20%，行业地位稳固。

央企中率先进入水环境综合整治市场，新签订单水环境占比达7成

水资源和环境治理属于水利水电开发的下游业务，两者共同构成水资源的综合开发，公司积极承接此类工程，在水利水电业务的基础上逐渐涉及水环保业务。公司于2015年成立了中电建水环境治理技术有限公司，从事水环境治理及相关投资、建设、运营管理，引领水利建设、环境治理等战略性新兴业务。这一战略布局明确了水资源与环境业务作为未来公司三大核心业务之一的战略地位，强势进军水环境综合治理行业。

公司旗下有水利届的七大设计院，是中国水利与工程界的顶级设计院。这些重点设计院掌握开展水资源与环境业务所必备的资质和技术能力。

新签项目水环境治理项目金额占7成，2016年至今公告新签合同额225.75亿元，除传统项目外，新签综合水环境治理订单179.79亿元，占所有水利工程合同额69%，其中深圳茅洲河项目合同额123.07亿元，带来市场标杆效应。未来水环境综合整治工程将成为公司水利业务全新增长动力。

雄安新区白洋淀治理给公司战略机遇

2016年6月30日，公司与河北省政府签署战略合作协议，内容涉及公路，铁路轨交和综合管廊等多个方面。公司是央企中最早布局京津冀市场的。雄安文件出台后，公司就白洋淀环境治理问题与河北省政府交换过意见。随着中国电建在水环境领域的率先布局以及与河北省政府良好的合作背景，在雄安新区这一“千年大计”机会上有望迎来大发展。

4.2.2.2. 建议关注：布局环保全产业的建筑龙头——葛洲坝

八大板块全产业链布局，综合实力强劲

葛洲坝成立于1997年，旗下拥有建筑、投资、房地产、水泥、民爆、机械制造、金融和环保八大业务板块。公司2016年实现营收1002.54亿元，同比增长21.85%;归母净利润为33.95亿元，同比增长26.55%， ENR全球“250家国际承包商”和“250家全球承包商”中分列第51位和37位。公司第一大股东葛洲坝集团持股42.3%，间接控股股东为能建集团，实际控制人为国务院国资委。

环保高端大平台搭建，潜力巨大

2015年完成开始涉足环保领域，营收规模快速扩大，公司环保板块主要业务有：再生资源、污土污泥治理、固废垃圾处理、新型道路材料生产等。目前，公司环保业务的经营主体为葛洲坝绿园科技公司、水泥公司、机船公司等所属子企业。2016年环保业务收入增速达到111.5%，占全部收入百分比13.84%。

流域治理订单足，雄安板块催化下有望迎来业绩增长

公司从2016年开始，持续在水环境综合整治，尤其是流域治理方面进行大力布局：

2016年6月，公司与四川省环保厅签订《关于加强重点流域水环境综合治理战略合作框架协议》，公司将在5年合作期内投资不低于500亿元，对四川岷江、沱江、嘉陵江流域开展污染治理。

2016年7月，公司与云南省签订《云南省人民政府 中国葛洲坝集团股份有限公司战略合作框架协议》，五年内向云南省投资500-1000亿，其中水环境治理有很大一部分。

2016年9月，公司联合中标北京通州水环境于永片区综合整治项目，项目金额12亿。

2016年10月，公司中标的《荆门市竹皮河流域水环境综合治理(城区段)PPP项目》进入执行阶段，项目金额14.1亿。

雄安崛起，公司得益于之前在河北的合作，未来有望迎来更多的合作：(1)公司在保定水务市场经验丰富，2004年承建保定市满城县输水工程漕河渡槽漕河段三标，该工程是全国最大的输水渡槽工程。(2)全资子公司凯丹水务在河北定州、宣化拥有污水处理厂。(3)公司在河北唐山拥有3个项目，即唐山丰南海泥固化项目、基础设施建设及棚户区改造项目和临港经济开发区基础处理项目。

4.2.3. 工程建设类三——园林工程类公司

4.2.3.1. 推荐标的：生态修复与生态园林领域龙头——铁汉生态

生态修复技术全面，“双甲”资质

公司是生态修复治理领域的龙头，业务范围包括水生态修复、污染土壤修复、矿山修复" class="keylink">矿山修复及边坡修复;同时公司也是生态景观领域的龙头，业务范围包括市政景观、商业景观及立体绿化景观。公司从生态修复领域起家，并且在生态修复领域具有明显的竞争优势，凭借生态修复领域的优势积极开拓园林绿化领域业务，是少数有能力同时涉足生态修复及园林绿化领域的公司。

资质是生态修复领域的高门槛。公司在环境治理和园林建设方面都具有甲级资质。2015年8月，公司以自筹资金9600万元收购广州环发环保80%股权。广州环发环保拥有环保行业多项与业资质，包括专业承包资质一级、废水工程设计甲级、工业废水运营资质甲级等，是目前广州地区资质最齐全的环保企业之一。同时，在传统业务上，具有城市园林绿化一级和风景园林工程设计专项甲级资质。

订单充足，看好未来业绩释放

“水十条”发布后，公司迎来大发展，通过PPP的合作方式，公司从2015年至今在流域治理及相关配套工程方面拥有204亿订单，相关工程建设周期1-3年，公司的业绩将在17-18年迎来大的释放。

中植系战略投资，提升公司价值

2016年12月，中泰创展通过大宗交易的方式取得铁汉生态6000万股股份，占公司总股本的3.95%，成为公司的第二大股东。这次合作强强联合，有利于整合双方的优势和资源，推动公司的发展。中泰创展此前先后持股东方园林和天翔环境，在水环境综合整治产业链上进行上下游布局。

铁汉生态与中泰创展签署《战略合作框架协议》，双方将在产业并购、业务拓展、投融资等领域开展多层次、全方位的业务合作，具体合作内容包括：(1)设立水处理行业并购基金。首期规模50亿，针对城市污水、工业废水、生活用水净化、生态环保等企业的投资与并购，中泰创展或其指定方担任基金执行亊务合伙人，铁汉生态承诺对于并购基金所收购的项目资产，将优先置入上市公司平台。(2)拓展生态环保领域业务。中泰创展将利用其丰富的政府资源协助公司每年增加约50亿元规模的订单(包括PPP、EPC及其他工程订单)。(3)拓宽公司融资渠道。中泰创展能利用中植系的背景给公司提供各种金融化的支持，拓宽融资渠道，降低融资成本，确保PPP项目的落地。

4.2.3.2. 推荐标的：“大生态”全产业链的先锋——岭南园林

园林龙头布局“大生态”全产业链

岭南园林于2014年2月在深交所上市。公司是园林绿化领域龙头之一，具备集苗木产销、景观规划设计、园林工程施工及绿化养护的全产业链集成运营能力，目前已形成“华北、华西、华东、华南、华中”五大区域运营中心与23 家分公司的业务布局。 2015年，公司开启“二次创业”以求突破自身园林业务发展瓶颈。公司建立了大生态和泛游乐双主业发展的战略目标，通过收购恒润科技和德马吉布局文化旅游产业，并于2017年4月启动收购北京新港水务，拓展水治理业务。公司未来将通过推动生态园林+水生态治理+文化旅游产业深度融合，提高公司综合竞争力，努力成为“生态环境与文化旅游运营商”。

新港水务深耕华北，流域治理大有可为

2017年4月11日，公司发布公告，启动收购新港水务90%股权，交易对价5.4亿元，以发行股份(2.97亿元)+现金支付2.43亿元支付对价，公司以配套融资方式募集资金。2016 年新港水务营业收入7.01亿元，净利润5282万元，2017-2019年新港水务的业绩承诺分别不低于6250万元、7813万元和9766万元，同比增长18%、25%和25%;同时，方案中设计业绩承诺超额净利润<业绩预测50%，奖励对方超额净利润的35%，超额净利润>50%,奖励对方超额净利润50%。此次收购价格相对标的公司业绩承诺，2017-2019动态PE仅为8.57倍、6.92倍和5.51倍，资产收购定价不高，同时，超额净利润激励方案有效激发团队积极性，增加新港水务业绩超预期可能。

新港水务主要从事河道治理、农田水利、市政水务、维修养护等工程业务，已初步形成立足北京、深耕华北、面向全国的业务网络;新港水务是水利部机关服务局所属企业参股公司，股东实力背景强大，有助于流域治理的快速发展。从公司公开信息看，2016 年末新港水务在手订单约18.27亿元，是其2016年营业收入倍数为2.60倍;紧密跟踪订单信息，预计新港水务2017年可执行订单有望达31.32亿元，是 2016年营业收入的4.47倍，助力新港水务业绩实现。

4.2.3.3. 推荐标的：云投集团唯一上市平台——云投生态

背靠云投大平台，项目承接能力不断提升

公司背靠云投集团大平台，有望很好对接环保业务，项目承接能力不断提升，项目对接不断。据公司公告，公司16年11月以来，陆续签约楚雄经济开发区项目(7.18亿)、昭通市省耕公园项目(3.55亿)，并组建项目公司着手实施遂宁市海绵城市建设仁里古镇PPP项目(13.2亿)、通海县第二污水处理厂及配套管网工程PPP项目(1.74亿)，加之PPP落地加速，公司未来业绩释放值得期待。

股权激励过会，绑定员工利益

公司定增方案已经过会，建议关注进度：公司拟向云投集团、财富皇庭计划和生态1期计划发行5931万股，价格12.14元/股，募集7.2亿元，集团和员工均参与到定增当中，员工与公司的利益深度绑定，激发员工能动性。

小市值，大平台

公司属于典型的“小市值、大弹性;小公司，大集团”，当前市值41.9亿，对应当前股价增发后市值56亿，未来依托云投集团的背景，业绩有望实现突破，看好公司发展。

4.2.4. 细分领域一——MBR膜

4.2.4.1. 推荐标的：MBR+DF膜龙头——碧水源

流域治理截污控源是关键，截污过后进行的水处理需要使用MBR膜技术，我们认为MBR膜的龙头将受益于未来流域治理市场的爆发。

“MBR+DF”膜技术领先

目前，膜技术工艺有3AMBR、3HMBR、CMF、MBR+DF等多种工艺，其中MBR+DF的工艺未来更具有发展潜力。“十三五”对我国的地表水水质提出了严格的要求，采用“MBR+DF”工艺处理后的水质可以达到二类、三类的标准，排入地表后不会形成再次污染。

MBR系统的优势：

过滤精度高：孔径范围0.1~0.4μm，相当于头发丝的1/500;

抗污染能力强：采用PVDF材料，提高膜的抗污染能力，减少化学清洗次数和用量;

强度高：抗拉断强度大于200N，断丝率低，安全稳定运行;

寿命长:平均寿命5年以上，还可以循环利用

DF膜系统的优势：

产水回收率高：产水回收率高达95%，比传统纳滤膜提高20%以上;

污染物截留率高：有机污染物去除率高于95%，水质达到地表

操作压力低：操作压力低于0.4MPa，比传统纳滤膜降低40%以上;

运行成本低：运行能耗低，药剂消耗少，运行成本显著降低;

盐透过选择性强：产水适度保留无机盐，呈有益弱碱性，无需再矿化;

抗污染性能强：膜表面光滑度高，亲水性好，耐污染，寿命长。

污水经过生化池后进入MBR膜池，通过高精度微滤膜丝过滤(结合生化处理)，产水水质主要指标达到地表水Ⅳ类标准。MBR产水再经DF膜过滤，水质进一步提升至地表水Ⅱ类标准，可用于水源地补给、水环境改善等。

在手订单充足，后续业绩释放基础牢固

公司在手订单充足，据公司年报，公司2016年新增工程类订单140.1亿元，新增运营类订单195.6亿元 ;截至2016底，公司在手订单充足，工程类订单项目共计105个，未确认收入总计69.08亿元;公司尚有63个运营类项目处于施工期，尚有155.45亿元投资尚未完成。公司订单储备为后续业绩释放打下坚实基础，据公司2017年一季报，公司盈利2.3亿元，同比大幅增长554.33%。2017年一季度，公司新增工程类订单金额39.84亿元，较2016一季度增长37.48亿元;截至2017年一季度，公司在手工程类订单63.75亿元，同比增长近80%。运营类订单方面，公司2017一季度新增订单56.56亿元，同比增长17.4%。

4.2.5. 细分领域二——超磁水体分离净化技术

4.2.5.1. 推荐标的：超磁水体分离先驱——环能科技

流域治理水体修复，目前大量工程采用的主流技术是超磁水体分离净化技术，公司是超磁水体分离的先驱，技术行业领先。

技术行业领先，服务遍布全国

公司的单套磁盘分离水体净化设备的日污水处理能力可达36000立方米，是少数能够对工业及生活污水进行大规模处理的设备之一;净化时间短，污染物从反应到分离可缩短至3分钟，比传统重力沉淀快数十倍;周期短，设备配置效率高，在对成套设备进行移动式车载装配后，可实现快速部署和使用，公司单个项目建设周期仅2-3月，从而高效应对水环境污染、地震灾害等引发的水处理应急需求;对主要污染物净化效果显著，针对污水中的悬浮物、总磷及化学需氧量平均去除率可达90%、80%、50%以上，净化效果显著，同时可有效去除水体的异色异味;占地面积小;节省电能，后续运行成本低，超磁分离水体净化设备处理吨水的平均耗电量仅为0.05Kwh。

同时，公司与中国电建、兴蓉环境、北排集团等公司合作，在全国各省市都有参与，其中无锡梅村河道治理项目、吴江市同里古镇水质改善项目等项目口碑显著。

平台化发展对接PPP订单

公司通过收购江苏华大、四通环境、道源环境等公司补齐资质短板，形成集咨询+设计+设备+工程的水处理全产业链，能很好对接市政PPP大额项目，上海达渡资产入股，为公司带来资金支持，增强公司实力。在河长制实施背景下，流域治理逐步推进，有望促进PPP资金向流域治理领域倾斜，为公司带来广阔市场空间。据公司公告，公司先后签署粤桂合作试验区水务框架协议和临武水环境综合治理战略合作协议，金额合计达60亿元，未来具体项目落地和业绩释放值得期待。

股权激励，公司利益与高管协同

公司公布2017年限制性股票激励计划，拟向公司高管和核心员工授予限制性股票525.5万股，绑定高管利益，调动员工积极性。首次授予的425.5万股解除限售考核标准为2017-2019年的扣非净利润较2016年水平增幅分别不低于30%、70%、110%，公司利益与高管利益协同。

4.2.6. 细分领域三——水质监测

在流域治理后期运营方面，水质监测是最重要的一环，我们认为在流域治理万亿市场下，水质监测的龙头【理工环科】、【盈峰环境】、【聚光科技】都将迎来大发展。

4.2.6.1. 推荐标的：理工环科

“台州模式”不断推广，项目不断落地

“台州模式”是让政府采购环境监测数据，具有省心、省力、省事、省钱，项目建设快等优势，利于快速、低成本建成生态环境监测网。公司于2017年1月中标的“绍兴市环境保护局地表水自动监测站点建设及运维项目”于5月3日通过项目验收，项目金额1.05亿元。这次项目验收体现了政府对“台州模式”的认可，将再次放大“台州模式”示范效应，看好“台州模式”未来推广空间。同时，地表水自动监测是流域治理后期运营的必须具备的技术，公司在地表水自动监测上的领先技术有望为公司获取更多的订单。

二季度业绩有望保持高增长势头

随着环保监测业务和电力信息化软件业务收入增长以及湖南碧蓝并表，公司2017年二季度业绩有望继续保持高增长势头。据公司2017年一季报，预计公司2017年1-6月归母净利润9499万元-1.08亿元，同比增长260%-310%。

看好公司在水质监测、土壤修复、电力信息化业务板块后续的发展，湖南碧蓝2017全年业绩并表有望全面释放子公司业绩。公司综合布局带来实力显著提升，公司会同中国电建集团中南勘测设计研究院与湖南湘潭岳塘经济开发区签署《湘潭市竹埠港滨江商务区基础设施项目合作框架协议》，总投资规模约50亿元，期待后续具体项目推进释放业绩。

4.2.6.2. 推荐标的：盈峰环境

背靠美的，打造环保综合平台

公司背靠美的集团，管理优良。2015年开启转型环保之旅。3月份，作价17亿收购宇星科技转型环保;10月份，收购并增资控股垃圾焚烧企业绿色东方70%股权;2016年8月现金收购亮科环保55%股权和顺德区五家城镇污水厂100%股权;9月增资广东顺控环投15%股权;12月完善公司环境监测产业链条，认购天健创新20%股权。经过两年布局，形成以监测为龙头的水、气、固废治理、运营服务于一体的环保综合平台。

通过子公司宇星科技向环境治理领域大力布局

子公司宇星科技在环境监测业务快速增长的同时，业务领域积极向环境治理延伸，2016年连续中标吴忠市水质改善工程(1.64亿元)、中山火炬开发区内河涌综合整治一期生态修复项目(8650万元)，佛山市顺德区桂畔海水系综合整治工程项目(13.5亿)，茂名污水处理项目(6.1亿)，并签署仙桃循环经济产业园项目(20亿)框架协议。公司监测业务对获取治理类订单的促进作用明显。

垃圾焚烧项目进入加大投入期，期待未来业绩释放

2016年，公司垃圾焚烧项目处于建设期，暂无确认收入。公司4个生活垃圾焚烧项目的建设在有序的推进中，其中廉江、阜南已建成投产，仙桃、寿县预计2017年12月份之前将陆续试运行。据公司公告，公司拟定增募集不少于8.2亿元，募投资金中，公司拟用4.1亿元建设寿县和阜南等两个生活垃圾焚烧发电项目，预计两个项目落成后，将新增垃圾焚烧规模预计1100吨/日，投产后每年预计增加8,100万元的营业收入，利润总额约4,100万元。借助定增和绿色东方行业经验，公司固废处理业务有望逐步并进入业绩释放期。

股权激励彰显公司信心

通过良好的布局和产业整合，公司未来几年业绩望迎来高速增长。公司员工持股、股权激励深度绑定公司高层与中层利益，激发员工积极性，其中员工持股成本13.8元/股、股权激励成本12.5元/股。

4.2.6.3. 推荐标的：聚光科技

“内生+外延”驱动业绩增长

2016年，公司非经常性损益共计9525万元，其中政府补助6310万元，与2015年水平相当。由于子公司鑫佰利未完成承诺业绩而少支付的并购股权转让款4582万元，但同时计提商誉减值准备2901万元，对业绩影响较小。考虑此影响，在不计政府补贴的情况下，公司真实业绩增速约为30%。公司2016年1月新并表的三峡环保贡献净利润约1689万元，而安谱仪器贡献净利润约2450万元。内生与外延对公司业绩均有贡献。

由监测龙头向环境治理端延伸

2016年11月8日，以公司为牵头方的联合体单位与黄山市黄山区规划局签署了《黄山市黄山区浦溪河(城区段)综合治理工程项目PPP合同》，项目合同总价为12.54亿元。黄山项目落地标志着公司将产业链扩展至治理端，在PPP不断推进的背景下，公司的市场空间进一步拓展，同时，参与PPP项目也可进一步拉动公司监测设备的销售，促进监测主业的业绩增长。

定增绑定大股东利益

据公司定增预案，公司拟以24.45元/股向李凯、姚尧土分别发行1500万股，募集资金不超过7.335亿元，其中李凯女士系王健先生的母亲，姚尧土先生系姚纳新先生的父亲。此次定增方案的确定使得大股东与上市公司利益再次绑定，显示大股东对于公司未来发展的信心。公司定增正在审批过程中。

5. 投资建议与风险提示

投资建议：首推龙头。流域治理是一个系统性的综合工程，我们测算“十三五”期间流域治理将释放超过2.5万亿的市场空间。我们认为具备设计施工资质齐全、订单获取能力强的工程类企业和具备环保核心技术的细分领域龙头将迎来机会。工程类企业我们建议关注全流域治理龙头【北控水务】，业务向流域治理延伸的央企建筑类龙头【中国电建】、【葛洲坝】，推荐生态修复领域龙头【铁汉生态】、【岭南园林】、【云投生态】;具备核心技术的细分领域龙头我们推荐“MBR+DF膜”龙头【碧水源】，超磁水体分离技术先驱【环能科技】，水质监测龙头【理工环科】、【盈峰环境】、【聚光科技】。

风险提示：流域治理工程项目进展不及预期。

联系人：邵琳琳18121009708/周喆15201118504/方向13870702906

安信证券环保及公用事业团队：

2016年新财富环保最佳分析师第三名、金牛环保最佳分析师第一名、水晶球环保最佳分析师第二名;2015年新财富环保最佳分析师第二名、金牛环保最佳分析师第一名、水晶球电力、煤气及水等公用事业最佳分析师(公募基金)第二名;2014年新财富环保及公用事业最佳分析师第五名、金牛环保最佳分析师第四名、水晶球电力、煤气及水等公用事业最佳分析师(公募基金)第四名;

邵琳琳：安信证券研究中心总经理助理、环保及公用事业首席分析师;上海财经大学数量经济学硕士，武汉大学数理金融实验班，数学与金融学双学士，2011年加入安信证券研究中心。邮箱：shaoll@essence.com.cn，联系电话：18121009708;微信：18121009708;shaolinlin_shufe;

周喆：安信证券环保及公用事业行业分析师;清华大学热能工程系工学博士，清华大学热能工程与经济学双学士，曾就职于中国电力工程顾问集团有限公司，2016年4月加入安信证券研究中心;邮箱：zhouzhe@essence.com.cn;手机：15201118504;微信：15201118504

方向：安信证券环保及公用事业助理行业分析师;美国密歇根大学安娜堡分校经济学和数学双硕士，武汉大学学士，2017年1月加入安信证券研究中心。邮箱：fangxiang2@essence.com.cn;手机：13870702906;微信：13870702906

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