来源 ：未来智库
如需报告请登录【未来智库】
我国污水处理行业的发展可谓是“在曲折中前进”，从早期的事业单位运营， 到市场开放后的“外资入侵”，再到国内资本力量的逐步发力，持续推动我 国污水处理行业的快速发展。随着处理规模的快速提升，我国污水处理行业 的发展重点和政策方向也从原先的“增量”走向“提质”，系统化、一体化 进行污水处理的需求日益提升，水厂和管网的整合、工程建设和运营维护的 融合已成为发展的趋势。在这个过程中，拥有雄厚资金实力的国资和拥有运 营优势的民企从竞争逐步走向合作，共同推动污水处理行业朝着市场化、精 细化的方向发展。在“水十条”和“十三五”规划的终考年来临之际，我们 认为在政策催化下各地方政府将加快推进污水处理行业提质增效工作，而国 资将进一步加大对污水处理行业的投资力度，叠加运营成本端的压力增大以 及资金来源端（污水处理费）的提升空间显著，我们认为 2020 年我国部分 地区的污水处理服务费有望迎来新一轮的提价周期，非居民端的污水处理费 有望分区域启动提价工作推进，长江大保护沿线地区有望率先行动。
1、提质是污水处理行业未来的核心驱动力
1.1、城镇化和市场化周期推动行业高速发展
近年来，随着我国经济的快速发展以及城镇化进程的不断加快，整体用水需 求量激增，同时也带来了水污染严重的问题，加剧了我国水资源短缺的矛盾。 在此背景下，水务行业应运而生并蓬勃发展，而污水处理行业作为其中的重 要一环，正日益扮演愈发重要的角色。
城镇化周期提振污水处理需求，市场化周期打破规模发展掣肘，政策出台刺 激行业高速发展。我国的污水处理行业起步于上世纪 80-90 年代，城镇化率 的迅速提升促使污水处理需求放量，而起步阶段由于其涉及民生、公益性强 的属性，以及投资巨大、安全性要求高的问题，具有极强的外部性，因此产 业主要由政府主导把控；彼时政府主要通过直接投资的方式进行管网及污水 处理设施的建设，单体投资规模较大但行业整体体量较小。2002 年建设部 出台的《关于加快市政公用行业市场化进程的意见》是污水处理行业逐渐脱 离政府主导并开始市场化的标志，也是行业快速增长的开端。民营水务企业 也在那时候开始崭露头角，并在不断积累技术经验和学习先进管理能力的基 础上迅速发展，成为具有投资、运营能力的行业中坚力量。
在城镇化和市场化两个周期的共同作用下，截至 2018 年 6 月底，全国城市、 县累计建成运营的污水处理厂 3802 座，污水处理能力 1.61 亿立方米/日 (2007 年末仅为 7138 万立方米/日)。经过十多年的发展，目前城镇的污水处 理市场已较为成熟，污水处理总量与供水量基本相当（污水处理占供水量之 比已从 2001 年的 25%增长到 2017 年的 80%），产业发展已较为成熟。
水质不达标情况仍存、生态保护要求趋严致使运营难度加大、杠杆率提升导 致投资意愿下降是现阶段行业发展遇到的问题。截至 2017 年底我国的城市 污水处理率的增长已达高位（处理率在 2017 年已达 94.5%，而“十三五” 规划要求在 2020 年达到 95%），这从数据层面说明行业发展前期的“大干 快上”起到了促进行业高速发展的重要作用。但是这种粗犷式的发展也带来 了问题：一是水质不达标情况始终存在，行业发展在过于追求“量增”的同 时在一定程度上忽略了运营人员的培养和运营经验的积累是需要时间的，而 这带来的结果便是目前仍有部分水厂的水质不符合国家标准要求；二是生态 保护要求逐步趋严的背景下运营难度正持续增大，人民对美好生活的向往和 坚持可持续发展的必要性推动生态环境保护的要求逐步趋严，而第一个问题 中运营经验和能力的欠缺会使运营难度增大的问题被进一步放大；三是金融 去杠杆周期下民企很“受伤”致使其投资意愿下降，2015 年 PPP 项目的兴 起虽然推动了我国水环境治理的投资规模迅速提升，但是过程中存在的诸多 问题，叠加金融周期去杠杆的严重影响使得水环境治理之路仍将在曲折中前 进。
1.2、提标作为后成长期重点工作，助推行业升级
快速“量增”达到阶段性要求后，“提标”成为污水处理行业发展新的驱动 力。“提标”即提高污水排放标准，排放标准的提升要求运营处理的技术升 级，而想达到提标后的标准需要各地方政府持续进行专项投资，推进污水处 理设施的建设和改造，从而提高城镇污水处理的质量，并切实落实污水处理 企业的出水标准提升任务。由此可见，“提标”可以指引行业的进步方向， 扩大行业的规模并带来新的发展机遇。
我国提标改造的工作着重于将污水处理厂的出水水质从一级B提升至一级A 标准，相关的资本开支在2015年起达到高峰。我国的污水提标进程始于2002 年《城镇污水处理厂污染物排放标准》（GB 1898-2002），在 2007 年太湖 流域连续发生无锡供水危机和蓝藻污染后，一级 A 逐步取代一级 B 成为新建 和改建的新标准；而 2015 年的“水十条”中明确要求，“城镇污水处理设 施改造以期在 2020 年前达到相应排放标准，其中敏感区域应于 2017 年底 全面达到一级 A 标准，建成区水质达不到地表 IV 要求的新建污水处理厂设 施必须执行一级 A 标准”，极大地加快了全国各污水处理厂的提标改造推进 情况。
在“水十条”出台的 2015 年，全国约有 75%左右的污水处理厂需要从一级 B 标准提标改造到一级 A。一级 A 相对于一级 B 标准，从指标的绝对值上来说 提升有限（如主要指标 COD 只要降低 10mg/L），但是在大部分污水处理厂 的现有工艺上实现达标排放存在较大难度，尤其在两大技术指标化学需氧量 （以下简称 COD）和总氮（以下简称 TN）上，实现指标的稳定达标就有诸 多的前提，需要采用强化二级处理和增加深度处理等方式，并引入更新技术 的支撑，而许多技术也借此“东风”开始发展，如 MBR（膜技术）、高效 纤维池、BAF（曝气池）等，而这也直接带动了基建投资体量的增加。
标准的提升不仅能带动固定资产投资的持续增加，更是旨在指引污水处理行 业不断创新发展，为出水水质的持续提升打好基础。选取中国水、污水和泥浆处理行业相关专利授权数进行历年对比，可以看出从一级 A 标准实施的 2007 年起，水务行业的专利授权数的增长速度不断加快，而各水务上市公 司的研发投入同样在近年来稳步提升。
尽管前几年的提标改造如火如荼，但是为应对日益复杂的水环境治理形势， 和持续提升的环境质量需求，仍有很长的一段路需要走。事实上，《城镇污 水处理厂污染物排放标准》与《地表水环境质量标准》的标准仍有一定差距， 目前最为严格的“一级 A”标准所规定的出水水质仅相当于地表水的“劣 V 类”，即污染程度超过 V 类水的地表水，是不具有水域使用功能的。
2018 年 6 月 24 日公布的《中共中央国务院关于全面加强生态环境保护坚决 打好污染防治攻坚战的意见》提出，以 2020 年为时间节点，明确全国地表 水劣Ⅴ类水体比例控制在 5％以内。我们认为，未来的污水处理厂提标改造 工程需考虑将出水水质的部分指标提升到超过一级 A标准的程度，以满足城 镇工业、农业、娱乐服务业等城市发展的基本需求。
近年来，北京、天津等地区已将地方污水排放标准提升，浙江省也在 2019 年 1 月 1 日起实施新版的《城镇污水处理厂主要水污染物排放标准》，目前 这三个地区的污水排放标准已经高于一级 A标准（除总氮的指标外其余均与 地表水 IV 类标准相当）。此外，广东省也有明确要求，部分符合条件的地 区可适当提高排放标准，上海、深圳等地也在在近期有提高排放标准的趋势。
未来，单纯通过提标工作并不能解决污水处理行业所面临的问题。排放标准 的不断提升推动行业技术进步升级，但是也引发了新的问题：
一是标准持续提升后是否仍具有经济性。根据住建部城乡规划管理中心陈玮 等人的研究结果，如果将我国所有的污水处理厂提标改造至准地表 IV 类水 的排放标准，相较于改造付出的资金和人力成本，污染物削减效能的提升效 果和幅度相对有限。我们认为，在经济发达、同时水体治理需求较为严格的 区域（如长江大保护沿线）因地制宜地进行标准的制定和优化是可行的，但 是是否应大规模推广至全国标准值得商榷。
二是从系统性的角度分析水环境质量的综合治理，污水处理厂提标起到的实 际作用相对有限。随着人民对人居环境质量要求的逐步提升和我国水生态系 统保护的日益重视，水环境质量的治理已成为一项系统性工程，其中不仅涉 及到过程中的污水处理，更涉及到前端的控制污染源、和末端的黑臭水体治 理；污水处理厂的提标工作虽然可以有效提升进入污水处理厂的污水排放质 量，但是对于前端和过程中的污染问题和末端本身就不达标的水体问题并无 直接帮助，其水环境质量的整体改善起到的作用相对有限
1.3、从提标到提质，系统性解决水环境问题
如何解决我国的水环境质量问题？“提质增效”，即截污控源、标准提升、 黑臭水体治理缺一不可。水环境治理是一项系统性工程，也是生态理念的先 行示范，单纯通过提标改造，已无法解决目前我国水环境中存在的诸如工业 点源直排、农业和城市的面源污染、合流制管网的溢流污染、污染物排放不 达标、黑臭水体等问题。
在此背景下，我国先是于 2016 年发布《“十三五”全国城镇污水处理及再 生利用设施建设规划》，明确提出“实现城镇污水处理设施建设由‘规模增 长’向‘提质增效’转变”；随后，2019 年住建部等三部委联合印发《城 镇污水提质增效三年行动方案（2019-2021 年）》，提出提质增效三年目标， 即“地级及以上城市建成区基本无生活污水直排口，基本消除城中村、老旧 城区和城乡结合部生活污水收集处理设施空白区，基本消除黑臭水体，城市 生活污水集中收集效能显著提高”。
“提质”和“提标”有何不同？“提质”覆盖问题更广，系统性更强。我国 的水环境问题综合来看可以分为三种：一是前端污染源收集不到位、过程中 污染源输送不规范带来的整体管网排水系统的质量和效能低下；二是经过污 水处理厂处理后的污染物排放浓度仍然过高带来的污染物减排效能不足；三 是水体本身水质不达标带来的原生水体问题。
针对污水处理厂的提标改造只能解决上文中的第二个问题，排水管网的问题 需要通过有效的、有针对性的截污控源措施（堵住污水直排、堵住外水入管、 分流入沟渠污水、全面实现管中清淤等方式）予以解决，而原生水体的问题 则需要在水体治理后通过二次污染防控予以解决。污水处理设施的“提质增 效”即通过系统性的截污控源、提标改造、水体治理等综合措施全面解决水 环境质量面临的各类问题，通过实现污水管网全覆盖、全收集、全处理的目 标，为未来我国水体质量全面改善打下坚实基础。
2、2020 节点年，污水处理行业提质要求提升
首先我们需要明确两个概念：市政污水处理中的污水处理费是按照“污染者 付费”原则，由排水单位和个人缴纳并专项用于城镇污水处理设施建设、运 行和污泥处理处置的资金，其源自国务院在 1987 年印发的《国务院关于加 强城市建设工作的通知》，其中提出“城市建设部门要会同有关部门制定排 水设施有偿使用办法”；1999 年，计委、建设部和环保局联合印发《关于 加大污水处理费的征收力度建立城市污水排放和集中处理良性运行机制》一 文中，第一次明确“各城市要在供水价格上加收污水处理费，以补偿城市排 污和污水处理成本，建立污水集中处理良性运行机制”。
而污水处理服务费，是政府通过与城镇排水与污水处理服务单位，通过签订 政府购买服务合同的方式，向提供城镇排水与污水处理服务的单位支付的服 务费，一般要求应当覆盖合理服务成本并使服务单位合理收益。
目前，上述两笔费用实行“收支两条线”管理方式，即污水处理费由公共供 水企业在水费中代征，并全额上缴地方国库；而污水处理服务费则由各地方 政府通过合同约定向污水处理企业支付，其中既包含污水处理费，也包含一 定的地方财政补贴费用。
在 2020 年这个特殊节点，我们认为污水提质周期下各类基础设施建设的加 速推进将会促使污水处理企业与政府签订的污水处理服务费迎来新一轮的 提价周期，进而有望带动相关企业的业绩提升。提质→处理费提价→潜在的 业绩提升的背后逻辑主要是：
（1）相关政策在 2020 这一关键年推动提质增效措施加速落地；
（2）水务运营企业的运营成本上升压力已经带来客观提价需求，而提质增 效措施（管网新建及改造提质、提标改造等）带来的资本开支加大和运营成 本攀升更需要提价进行弥补；
（3）使用者支付的污水处理费已无法负担企业结算的污水处理服务费，差 额主要由政府补贴负担（使用者 70%，政府 30%），而在政府财政压力不 断增大的背景下，源头的污水处理费（我们认为更有可能是非居民端）有望 迎来新的提价周期，处理费的增加将有效缓解政府补贴压力，也将为污水处 理服务费的提升打下基础。
（4）项目污水处理服务费的提升将带来营业收入的相应提升，在项目盈利 能力维持的情况下，净利润也将同步提升。但是需要注意的是，在提质增效 改造过程中也有可能涉及到动拆迁事项，其工作相对繁琐且拆迁成本普遍较 高，如果需要由企业承担则有可能影响项目的盈利能力。
2.1、政策催化，如何将“压力”变“动力”
（1）“水十条”终考年将临，提标改造加速推进
2020 年是《水污染防治行动计划》（即“水十条”）的终考年。作为我国 水环境保护的顶层设计文件，“水十条”对污水处理设施建设提出了重点目 标和要求，即 2020 年全国县城、城市污水处理率分别达到 85%、95%左右。 在我国持续加大对污水处理设施投资的基础上，2017 年我国县城、城市污 水处理率分别已达到 90.21%、94.54%，已基本完成设定的目标。
未来关注的重点在加快城镇污水处理设施建设和改造。“水十条”要求“现 有城镇污水处理设施，要因地制宜进行改造，2020 年底前达到相应排放标 准或再生利用要求；敏感区域城镇污水处理设施应于 2017 年底前全面达到 一级 A 排放标准。建成区水体水质达不到地表水Ⅳ类标准的城市，新建城镇 污水处理设施要执行一级 A 排放标准”。在上述要求背景下，大部分省市均 要求当地的城镇污水处理厂在 2020 年前（或更早）达到一级 A 排放标准（或 新建，或提标改造）。此外，在充分发挥市场机制作用章节，“水十条”也 提出了“城镇污水处理收费标准不应低于污水处理和污泥处理处置成本”的 要求。
目前我国仍有部分污水处理厂的污水处理能力只能达到一级 B，无法满足现 有要求，需要进一步提升污水处理能力，使得出水达到相关标准；此外，根 据各上市公司公布的提标改造计划，目前仍有一定规模的污水处理厂需要提 标至一级 A。因此我们认为随着“十三五”最后一年来临，尚未完成目标的 各地方政府将加大对污水处理基础设施建设和提标改造的投资力度。
（2）“十三五”规划收官之年，收集管网提质增效推进力度提升
《“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》中明确要求在“十 三五”期间实现城镇污水处理设施由“规模增长”向“提质增效”转变，在 对污水处理设施新建和提标改造规模提出要求的基础上（新增污水处理设施 规模 5022 万 m3/d，完成提标改造城镇污水处理设施规模 4220 万 m3/d，总 投资 1938 亿元），也对污水管网的建设和改造提出了明确要求（新增污水 管网 12.59 万公里，老旧污水管网改造 2.77 万公里，合流制管网改造 2.88 万公里，总投资 3129 亿元）。
根据城乡建设统计年鉴的相关数据，截至 2017 年我国城镇污水管网长度达 34.70 万公里，距离“十三五”规划要求仍有一定差距；而我国的雨污合流 管网长度在近年仍处于持续增长态势，虽然占总管网长度的比例有所下降但 仍处于相对高位（城市 2017 年雨污合流管网比例 17.63%，县城 26.78%）； 因此我们认为，随着“十三五”最后一年来临，各地方政府仍将持续加大新 建管网的投资力度，以及雨污合流等管网的改造力度，管网排水系统的提质 增效推进力度将进一步提升。
（3）新的催化：提质增效三年行动方案
2019 年 4 月 29 日，住建部等三部委联合印发《城镇污水提质增效三年行动 方案（2019-2021 年）》，进一步要求各地“推进生活污水收集处理设施改 造和建设”，同时再次要求“完善污水处理收费政策，建立动态调整机制”。 这一行动方案是提质增效工作最新要求的具体文件，也是完善污水处理费制 度的重要讯号。
目前，全国各省市（除上海、福建、湖北、山西、港澳台外）均先后出台各 地配套的实施方案（或目标），其中的“推进生活污水收集处理设施改造和 建设”（提标改造）、“健全排水管理长效机制”（管网提质）等重点工作 有望在 2020 年加速推进，而“完善激励支持政策”的重点工作要求将为提 质增效工作带来的资本开支加大和运营成本提升提供系统性的资金保障，也 为污水处理费的合理提价空间在 2020 年进一步释放打下坚实的基础。
2.2、提质增效加大资本开支、提升运营成本，带来提价 需求
提质增效工作中的管网新建改建和污水处理厂提标改造都将提升各污水处 理企业的资本开支力度，进而带来财务费用和折旧摊销费用的增加；管网新 建后运营维护费用的增加和污水处理厂提标改造后药耗能耗的增加，从厂网 一体的角度来看都将带来整体的运营成本提升；而上述费用和成本的提升会 带来污水处理服务费提升的需求。
以提标改造到地表 IV 水标准为例，单位运行成本将增加 0.13 元/m3。目前 我国大部分城镇污水处理厂均以 A2/O 及其改造工艺为主，提标改造的成本 主要牵涉到基建设备的投入和运营成本的增加。假设暂不考虑基建设备等一 次性投入费用，仅考虑日常运行中为了进一步优化水质而提升的常规运行成 本，则需主要关注电耗和药耗。
根据中国海洋大学、中国农业科学院、青岛水务集团姜晓华等人的研究成果， 电耗和药耗在成本结构中占比最大，其中电耗占比达 70%~80%左右，药耗占比为 15%~30%左右。以青岛某市政污水处理厂为例，对其成本分析结果 表明，出水标准要提高到地表 IV 类或海水 II 类水质标准，最关键的点为总 氮（ TN）去除，因此成本增加的最重要部分为药耗费用也就是外加碳源费用， 电耗增加忽略不计。进行提标改造后，TN 可从该厂当年出水指标的 9.37mg/L，分别下降到 1.5mg/L（地表 IV）或 0.3mg/L（海水 II），单位运 行成本增加最大分别为 0.13 元/m3（地表 IV）或 0.15 元/m3（海水 II）。
而根据重庆水务的污水处理服务营业成本细分数据及相应情况，可以了解到 其实际运营情况与上述分析基本相符。大部分成本（如人工成本、电耗、折 旧摊销等）均逐年缓慢上升，只有药剂部分在 17/18 年有快速上升趋势，且 公司公告其主要原因为提标改造所致。
即使不考虑提标改造带来的运营成本增加，水务运营企业本身的运营压力也 在逐年增大，其主要原因在于作为一个发展近 30 年的行业，污水处理的技 术和模式已高度成熟，成本压缩的空间已经较小；且在原材料价格、环保标 准趋严等多方面因素带来运营成本上升的同时，收入端的水价提升较为缓 慢，因此整体的毛利率水平持续下滑，运营压力不断增加。
我们选取了重庆水务和洪城水业 2 家水务运营公司 2016 年到 2018 年的污 水处理服务费与污水处理服务营业成本的变化，可以看到上述趋势。其中洪 城水业的污水处理服务费是按特许经营权协议中价格测算公式，与政府协 定；而重庆水务的污水处理服务费标准由重庆市财政局或其受托机构每三年 核定一次。
此外，我们进一步选取国祯环保、首创股份、兴蓉环境、洪城水业、重庆水 务等 12 家水务运营公司分析其财务指标。从 2014 年起，12 家公司的营业 收入随着水务行业体量的提升而稳步上升，但是因原材料价格、环保标准趋 严等多方面因素带来的运营成本上升使得整体的毛利率水平持续下滑，这其 中固然有部分公司开辟低毛利率新业务的原因，但是成本端的不断上升也给 各公司的运营带来了一定的压力。
12家公司的净利润在稳健增长的同时，ROE&ROA的水平却在不断下滑（注： 重庆水务 2017 年净利润和 ROE&ROA 显著上涨，主要系其在 2017 年收到 的2015年7月至2016年12月期间重庆市财政集中采购污水处理服务增值 税 70%的返还款 3.6 亿元所致，剔除后 ROE&ROA 持续下滑）。2018 年， 12 家企业的 ROE 水平已跌破一般公用事业公司 8%的基准收益率线。在环 保标准趋严带来的成本上升情况下，各企业已经开始根据各厂实际情况向地 方政府陆续提出了提价的申请，我们认为 2020 年这种情况有望持续。
2.3、钱从哪儿来？非居民端污水处理费有望提升
污水处理服务费的来源是污水处理费和政府补贴。目前我国的最终水价主要 由 3 部分组成：资源水价（水资源费）、工程水价（工程水费）和环境水价 （污水处理费）。
污水处理费占污水处理服务费的比重约为 70%。通过对各污水处理上市公司 营业收入的拆分和对国家政府性基金的分析，我们测算得出向使用者收取的 污水处理费占给企业支付的污水处理服务费的比重约为 70%，另有约 30% 来自各地方政府的财政补贴。
在地方政府财政压力逐步加大的情况下，我们认为不管是从我国内部的政策 规定，还是和其他国外城市的污水处理费相比，我国的污水处理费收费标准 有进一步的上调空间。
（1）内部政策：提价要求频出，但执行情况不甚理想
目前，我国对于城市污水处理费的标准制定主要有以下三条原则：
第一，污水处理费应当补偿污水处理设施正常运营成本并合理盈利。该项要 求其实在多个政策文件中被提及：2014 年的《污水处理费征收使用管理办 法》中第一次提出“污水处理费的征收标准，按照覆盖污水处理设施正常运 营和污泥处理处置成本并合理盈利的原则制定”；随后 2015 年发改委提出 “污染付费、公平负担、补偿成本、合理盈利”的污水处理费制定原则；再 到“水十条”要求“城镇污水处理收费标准不应低于污水处理和污泥处理处 置成本”；再到 2018 年《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》 中提出“按照补偿污水处理和污泥处置设施运营成本（不含污水收集和输送 管网建设运营成本）并合理盈利的原则，制定污水处理费标准”；最后到 2019 年的“地方各级人民政府要尽快将污水处理费收费标准调整到位，原则上应 当补偿污水处理和污泥处理处置设施正常运营成本并合理盈利”，可以说该 项要求是污水处理费标准的最核心要求。
但是，根据中国人民大学在 2015 年对全国 227 个城镇污水处理厂治理全成 本的分析，2012 年 227 座样本污水处理厂（仅有 88 家执行一级 A）平均运 行成本已达 1.03 元/吨，已经高于 2019 年 10 月除广州、上海、南京、北京、 南宁、深圳、武汉以外的省会城市的居民污水处理费。而随着运营标准的进 一步趋严和各项原材料、药剂等成本的进一步上升，我们认为当前各污水处 理厂的运行成本将高于 2012 年，这也意味着运营成本和污水处理费标准的 差距正被进一步拉大，导致部分污水处理厂出现经营不善乃至关停的情况 的，这也是为什么国家连年通过政策强调该项要求重要性的核心原因。
第二，要求污水处理费标准与污水处理服务费标准大体相当。该项要求出自 2018 年发改委出台的《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》， 且该项要求的执行时间节点为 2020 年底前。但是目前来看，虽有部分处于 省会城市的污水处理厂的污水处理服务费和当地的污水处理费相当，但仍有 部分污水处理厂的污水处理服务费价格显著高于当地的污水处理费标准，类 似区域的污水处理费仍存在进一步提价的空间。
第三，设市城市污水处理收费标准原则上居民不低于 0.95 元/吨，非居民不 低于 1.4 元/吨。该项要求出自 2015 年初发改委等三部委出台的《关于制定 和调整污水处理收费标准等有关问题的通知》，且该项要求的执行时间节点 是 2016 年底前。虽然部分城市在政策出台后已经相应上调了污水处理收费 标准，但是截至 2019 年 10 月，仍有西宁、南昌、海口等 7 个省会城市的居 民污水处理收费标准低于 0.95 元/吨，且深圳、济南、昆明等 10 个省会城市 的非居民污水处理收费标准低于 1.4 元/吨。总体来看，仅有部分城市满足了 上述要求，其余地级市仍需进一步提价以满足相应的收费标准要求。
综合来看，上文的三条要求中均呈现部分满足、甚至完全不满足的情况，政 策虽然持续出台以期可以推动用户端污水处理费征收标准的进一步提升，但 是前几年的执行情况不甚理想，污水处理费征收的不足额、不及时也直接导致了污水处理服务费支付的拖欠，这不仅将影响污水处理设施的达标运营， 更将对拖欠情况较为严重的小规模污水处理企业带来严重的财务负担（根据 2019 年两会《关于加强地方政府水务服务费用支付的议案》中的案例，福 建明溪汇能环保科技有限公司因地方政府的补贴拖欠被迫拍卖污水厂）。因 此不管从政策的规定层面，还是从利好行业长期发展的角度，污水处理费的 征收标准仍存在一定程度的提升空间。
（2）外部对比：我国污水处理费征收标准远低于国外发达国家
如果对比我国大陆重点城市（北上广深）和全球其他重点城市的水价情况， 从水价的绝对值（包括污水处理费的绝对值）来看，北上广深的环境费用远 远低于其他发达国家首都，仅高于南美部分不收取环境费用的城市（墨西哥 城、圣保罗、布宜诺斯艾利斯等）；而从环境费用占整体水价的比重来看， 北上广深的环境费用占比整体也低于国外的发达国家首都。
综上所述，无论是从满足我国相应政策要求的层面，还是和国际各主要城市 的对比层面，我们认为我国的污水处理费均存在相对可观的提升空间，且近 年来政策的持续催化有望加速污水处理费提价周期的到来（虽然污水处理费 的提价需经历一系列复杂流程）；而结合我国具体国情，在 2019 年起 CPI 受猪瘟影响持续上涨，以及保民生始终是政府核心任务的背景下，我们认为 非居民端的污水处理费有望在 2020 年启动提价相关工作的推进，其中长江 大保护沿线有望率先行动。
不过需要注意的是，由于污水处理费属于公共事业性收费，价格部门需综合 考虑各方面因素；同时，收费的定价权掌握在各地方政府手中，不同城市的 推进节奏和执行力度亦将有所不同；在国内目前高度提倡优化营商环境的背 景下，各城市对于提价工作的可行性论证和工作推进周期存在较多的不确定 性，2020 年部分地区是否会有实质性的提价工作完成仍需进一步跟踪。
3、提质后，水价需要提多少？
我国污水处理提质增效工作的核心在管网。如前文图 7（我国水环境问题一 览）所示，我国目前的水环境问题多集中在管网排水系统，“黑臭在水里， 根源在岸上，关键是排口，核心是管网”已成为水环境治理工作的重要共识。
而从经济角度分析，管网新建和改造提质工作的效费比（即每削减一定数量 的污染物排放所需要付出的资金成本）也要优于污水处理厂的提标改造。根 据住建部城乡规划管理中心陈玮等人的研究结果，在全国范围内进行管网新 建/改建提质所带来的COD和氨氮削减能力费效比远低于通过提升所有污水 处理厂至准地表 IV 类水所带来的污染物浓度降低，COD 削减能力效费比： 管网提质 5.85 亿元/（万吨/年）vs 污水处理厂提标 47.2 亿元/（万吨/年）； 氨氮削减能力费效比：管网提质 19.8 亿元/（万吨/年）vs 污水处理厂提标 242.2 亿元/（万吨/年）。
但是管网提质带来的资本开支增加和运营成本提升目前较难通过使用者付 费的方式进行消化。根据住建部城乡规划管理中心陈玮等人的研究结果，污 水管网提质带来的吨水投资和每年运营维护费用的增加分别为 0.22/0.15 元 /m3，但是根据国家现行的于 2014 年发布的《污水处理费征收使用管理办 法》，“污水处理费专项用于城镇污水处理设施的建设、运行和污泥处理处 置，以及污水处理费的代征手续费支出”，这其中并不包含管网的建设和运 行费用。目前的管网提质项目多通过 PPP 模式进行，由政府负责每年向企 业支付相应的投资和运营费用，但是随着政府财政支付压力的逐渐增大，我 们认为这种方式并不可持续。
厂网一体化模式更有利于提质增效工作的推进。北京于 2010 年起实行厂网 一体化运营管理模式，同时 2014 年发布的《北京市污水处理费征收使用管 理办法》中规定，污水处理费专项用于污水管网、污水处理设施的建设和运 行以及污泥处理处置，这也为管网提质增效工作明确了更加合理（使用者付 费）的资金来源。同时，厂网一体化模式也有利于调动污水处理厂运营单位 对管网建设和维护的积极性，通过系统化运营的方式进一步提升污水处理收 集的效能：例如，当前很多地区正积极推行“雨污分流”，成功实施后污水 处理厂的处理能力存在过载的可能（不分流进水 BOD 过低影响污水处理效 能，分流后进水 BOD 指标有可能超出原有设计能力），厂网一体化模式可 以实现全过程运营的高效控制，也有利于统一解决改造后遗留的各类问题。
将一个设计产能 50000 吨/天，产能利用率为 90%的污水处理项目进行提标 改造（从一级 B 提升至一级 A），为保持原有盈利水平需要提升污水处理服 务费 0.48 元/吨。我们将通过模型搭建的方式测算从一级 B 提升到一级 A 需 要提升多少污水处理服务费，以期为未来通过厂网一体模式进行提质增效改 造的项目提供参考。
我们构建了一个典型的污水处理项目（设计产能 50000 吨/天、单位 1700 元 /吨、产能利用率 90%、污水处理服务费 1.10 元/吨）。在未提标改造前，项 目总投资的内部收益率（IRR）为 8.33%，平均净利润为 291 万/年，稳定期 净利润为 352 万/年（平均净利润为项目除建设期 1 年外，其余 24 年的平均 利润；稳定期净利润为该测算模型在第13年后年利润稳定不变后的年利润）。 需要注意的是，测算模型中每年净利润在项目初期变化较大，其原因是前期 的财务费用变化较大，且财务费用在固定成本中的占比较高，因此利润在前 期较低，且呈现逐步上升态势，最后在第 13 年达到稳定。
提标改造测算核心假设：
（1）提标改造固定资产投资增加，将该项目由一级 B 提升至一级 A需要增 加的单位造价是 1000 元/（m3· d-1）。该假设来源于以下三个方面：
第一，项目实例。我们选取了上海市竹园第二污水厂提标改造工程的实例， 该工程将一个处理规模为 50 万立方米/天的污水处理厂的出水标准由二级标 准提升至一级 A 标准，项目总投资为 66643.17 万元，因此增加的吨水造价 为 1332 元/（m3· d-1）；
第二，专家测算。我们选取了桑德集团总裁文一波给出的计算模型，一个污 水处理厂从一级 A 到一级 B 的追加投资，等于该处理厂原始投资成本的 50%-70%，由此可估算出一座平均处理能力为 4 万立方米/天一级 B 污水处 理厂升级至一级 A 的追加资本为 3000-5600 万元，即追加的吨水造价为 750-1400 元/（m3· d-1）；
第三，政府规划。根据“十三五”规划要求，在“十三五”期间需要提标改造 城镇污水处理设施规模为 4220 万立方米/天，而根据投资估算，提标改造污 水处理设施投资为 432 亿元，由此可得单位投资额增加为 1023 元/（m3· d-1）。
综上所述，我们假设提标改造的增加单位投资额（吨水造价）为 1000 元/ （m3· d-1）。
（2）提标改造后运营成本增加。本项目的直接运营成本为 0.52 元/立方米， 提标改造后的项目运营成本会增加一定比例，我们假设其运营成本会提升 30%左右。
（3）提标改造后贷款增加。项目的原投资总额为 8523.66 万元，其中项目 资本金（自有资金）2712.76 万元，贷款 5810.91 万元。根据上文中的假设， 本次提标改造会增加 5000 万元的投资，此时总投资额达 13523.66 万元 （+58.66%）；假设其中的各部分资金按同比例增加，此时的项目资本金（自 有资金）4304.07 万元，贷款增加为 9219.6 万元。贷款的增加将带来财务费 用和相应折旧摊销的增加。
根据上述假设，提标改造带来的成本上升将直接影响项目 IRR，进而影响项 目的盈利能力。根据我们的测算，从一级 B 提升到一级 A 的提标改造，固定 成本上升 58.66%，运营成本上升 30%左右，此时项目的全投资 IRR 会降至 -3.81%，项目进入亏损状态（平均净利润-204 万元，稳定期净利润-82 万元）， 此时污水处理服务费需要相应上调来维持项目的正常运营和合理盈利。
污水处理服务费的调价也是有法可依的。无论是污水厂与政府签订的特许经 营权中的自带的调价机制，还是 2014 年的《污水处理费征收使用管理办法》 中提出的污水处理费的征收标准是“按照覆盖污水处理设施正常运营和污泥 处理处置成本并合理盈利”的原则，都支持企业在成本上升或收入减少带来 的盈利能力下降的前提下进行处理服务费提价。因此在固定成本（折旧摊销和财务成本）以及运营成本上升的前提下，与政府签订的污水处理服务费理 应提价。
根据我们的测算，当进行提标改造投资后，项目的内部收益率如要恢复至公 用事业盈利基础 IRR 8%左右的水平，污水处理服务费需要上调 0.34~0.53 元/吨（假设项目运营成本提升幅度在 0%~40%之间）。
成本控制并不能有效缓解提标改造对盈利能力的影响。一般来说，对于传统 的污水处理项目，除了提升污水处理服务费标准带来营业收入的提升之外， 也可以通过控制项目的运营成本，即减少成本端的增长来达到增强盈利能力 的效果。但是根据我们的敏感性测算，即使运营成本端做到 0 增长，在污水 处理服务费不提升的前提下，提标改造后项目的 IRR 仅为 0.04%。因此，提 升污水处理服务费标准是更具有效果且更切合实际的弥补提标改造对项目 盈利能力影响的措施。
此外，提标改造后提升污水处理服务费可以带来净利润的增长。该项目在提 标改造前平均净利润为 291 万元，稳定期净利润为 352 万元。提标改造后（固 定成本上升 58.66%，运营成本上升 30%），在污水处理服务费调价前，平 均净利润/稳定期净利润将分别下降到-204/-82 万元；如果通过提升污水处理 服务费的方式将项目的 IRR 提升至原有的水平（8.33%），平均净利润/稳定 期净利润会分别增加到 464/561 万元，增幅达 60%左右。
提标改造后提升污水处理服务费亦可以带来毛利率的提升。一般水务运营企 业的毛利率在 30%-50%不等，本项目提标改造前的毛利率水平为 44.69%。 提标改造后，运营成本和折旧摊销等费用相应上升，毛利率下降至 27.60%； 而通过提升污水处理服务费可以显著提升项目的毛利率水平，当恢复到原有 IRR 水平时，毛利率可以上升至 49.63%，比原毛利率提升了 5 个 pct 左右。
综上所述，将一个设计产能 50000 吨/天，产能利用率为 90%的污水处理项 目进行提标改造（从一级 B 提升至一级 A），需要追加投资 5000 万元，相 应的运营成本将上升 30%左右，其 IRR 会从原有的 8.33%下降至 0.04%。 为了将项目的 IRR 提升到原有水平，需要提升污水处理服务费 0.48 元/吨； 而污水处理服务费的提升将显著提升项目的盈利能力（项目净利润增加 60% 左右，毛利率上升 5 个 pct 左右）。而如果未来可以通过厂网一体的模式实 现管网提质和污水处理提标的同步升级，将管网改造带来的资本开支和日常 运营费用一并考虑在内，污水处理服务费的标准需进一步提升，也会给项目 带来更高的盈利能力；但是上述目标的实现需要将管网修建和管理的费用统 一纳入污水处理服务费中予以统筹考虑，这也需要国家未来制定更加健全的 污水处理费征收体系和使用制度。
4、投资建议：推荐区域性水务运营龙头
2020 年作为“水十条”和“十三五”规划的终考年，政策层面的持续催化 将促进各污水处理厂提标改造提速进度，叠加运营成本端的压力增大以及资 金来源端（污水处理费）的提升空间显著，我们认为 2020 年我国部分地区 的污水处理服务费有望迎来新一轮的提价周期；而结合我国具体国情，在 2019 年起 CPI 受猪瘟影响持续上涨，以及保民生始终是政府核心任务的背 景下，我们认为非居民端的污水处理费有望在 2020 年启动提价工作推进， 其中长江大保护沿线有望率先行动。
污水处理项目提质增效后带来的污水处理服务费提升将显著增厚项目业绩。根据我们的测算，将一个设计产能 50000 吨/天，产能利用率为 90%的污水 处理项目进行提标改造（从一级 B 提升至一级 A），污水处理服务费需提升 0.48 元/吨左右可以使项目 IRR 提升至原有水平，而项目的盈利能力将在此 过程中显著提升（净利润增加 60%左右，毛利率上升 5 个 pct 左右）。
重点推荐业绩弹性较大的江西省水务龙头洪城水业、以及四川省水务龙头兴 蓉环境，建议关注国资入主后盈利能力有望显著提升的的三家上市公司：中 建集团入主的中建环能、三峡集团入主的国祯环保、中交集团入主的碧水源， 以及高股息率的区域性水务龙头重庆水务，和水务龙头北控水务集团（H）、 持续扩张的水环境综合治理公司中国光大水务（H）。
……
（报告来源：光大证券）
如需报告原文档请登录【未来智库】
已群发消息
