碧水源：PPP大赢家，净水业务或现高增长
类别：公司 研究机构：财富证券有限责任公司 研究员：邹建军 日期：2015-05-27
事件：近期我们对公司进行了实地调研，就公司目前经营情况及未来发展思路等与管理层进行了沟通交流。
投资要点
政府力推PPP，公司订单迅速增长。2014年9月财政部发布《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》，正式开启PPP 模式的推广；2015年4月财政部先后发布《政府和社会资本合作项目财政承受能力论证指引》、《关于推进水污染防治领域政府和社会资本合作的实施意见》，5月国务院办公厅转发《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》。一系列政策的陆续发布，规范并加速了PPP 模式在水环境治理领域的推广应用。公司是我国开展PPP 模式最早的企业之一，目前已拥有二十多家PPP 模式合资公司，全国水务市场的放开预计将提供几万亿的市场，为公司带来巨大的商业机会。
2014年12月公司公布的定增预案显示，公司拟投资项目总金额高达97.78亿元，其中：BT23.67亿元、BOT25.06亿元、EPC+TOT15.21亿元、PPP18.10亿元、EPC15.73亿元。2015年3月，公司与新疆沙湾签订合作框架协议，预计项目金额15.15亿元；4月公司与贵州水投水务签订战略合作框架协议，拟在城镇供水、污水处理及再生水利用领域展开合作；5月，媒体报道公司与浙江省温州市签订合作意向协议，拟在未来3-5年投资500亿元助推温州“五水共治”工作。持续爆发的市场需求为公司未来数年的高速发展提供了保障。
多年积累，净水业务高增长或将来临。公司于2010年开始涉足净水业务，至2014年共实现销售收入0.89亿元，发展速度一直低于预期。但经过几年的技术与市场积累，目前公司的产品种类日渐丰富，可提供商务及厨房净水的系列产品，近期又推出新健康理念的纳滤净水机。公司的系列产品可满足不同用水区域、不同层次的用户需求。在销售模式上，公司亦积极推陈出新，2014年12月与蓝色光标、神州泰岳、拉卡拉三家公司签署协议，共同出资创建北京碧水源净水电子商务有限公司，布局家用净水电商。公司的净水系列产品在质量方面已具备行业领先优势，新的商业模式有望促进公司的产品销售跃上新的台阶，2015年或将成为公司净水产品爆发式增长的元年。
定增方案仍在审批过程中，公司目前估值水平明显低于同行。公司于2012年12月2日公告拟向不超过5名特定投资者非公开发行股票募集资金总额不超过78.86亿元，发行价格以发行期首日为基准，拟发行股份不超过2.54亿股，募集资金拟投向41个项目，计划总投资规模97.78亿元。目前，公司的定增方案尚处于材料补充过程中。
A 股市场上，与公司业务性质相近的可比公司包括万邦达、巴安水务、中电环保、津膜科技、南方汇通，按照WIND 一致盈利预期，以5月22日收盘价计算各公司对应2015年的PE，碧水源仅43倍，为6家公司中最低，另5家公司依次分别为84倍、56倍、77倍、66倍和106倍。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2015/2016/2017年营业收入分别为51.70/72.38/97.71亿元，归属母公司净利润分别为13.19/18.46/24.92亿元，对应EPS 分别为1.22/1.71/2.31元。给予2016年41-47倍PE，未来6-12个月目标价区间为70.43-80.49元，目前公司股价61.15元，维持“推荐”评级。
风险提示。项目实施进度慢于预期、应收账款过高。
安徽水利：上网电价上调，水电业务加快发展
类别：公司 研究机构：平安证券有限责任公司 研究员：苏多永 日期：2015-05-19
事项：2015 年5 月18 日公司収布关于子公司上网电价上调公告，白莲崖公司上网电价上调至0.3949 元/度；流波公司执行非统调水电上网电价，上网电价上调至0.4069 元/度。
平安观点：
外延扩张，公司加码水电业务。公司拥有金寨流波和霍山白莲崖两座水电站，总装机容量7.5 万KW，年设计収电量约1.8 亿KWH，多年平均収电量1.79 亿KWH.
2013 年公司加码水电，通过收购恒远水电实现外延式収展。2013 年11 月，公司以增资扩股方式收购恒远水电60%的股权，后续还将增资扩股将恒远水电的权益提高至73.26%。恒远水电觃划投资建设丹珠河一级、丹珠河二级等5 座电站，觃划总装机容量17.11 万KW，设计年収电量8.2 亿KWH.
水电业务迎来利好，量价齐升趋势明显。公司水电上网电价具有上调空间。白莲崖公司上网电价上调至0.3949 元/度，上调幅度18.08%；流波公司执行非统调水电上网电价，上网电价上调至0.4069 元/度，上调幅度16.26%。恒远水电旗下的5 个水电站的上网电价约0.3 元/度，未来至少有30%提价空间。同时，公司水电业务装机容量将逐步增加，恒远水电投资建设丹珠河一级电站、丹珠河二级电站处于试运行阶段，预计2015 年下半年正式投入运营；丹珠河三级电站觃划已评审，东月各河一级、二级水电站已获州収改委核准，预计2017-2018 年投入运营。
上网电价上调增强水电业务盈利能力。预计本次上调上网电价将增加公司2015 年合幵报表营业收入约533 万元，增加合幵报表净利润约376 万元，增厚EPS0.007元。目前，公司拥有权益装机容量约20 万千瓦权益装机容量，上网电价上调有助于进一步提升水电业务盈利能力。
投资建议：公司工程业务有望较快增长，地产业务和水电业务有望爆収，预计2015-2017 年公司EPS0.54 元、0.98 元和1.21 元，对应2015 年5 月18 日收盘价PE 分别为29.76 倍、16.37 倍和13.25 倍。公司受益于国企改革、引江济淮、PPP 和长江经济带，看好未来収展空间，维持“强烈推荐”评级，目标价21.6 元。
风险提示：水电上调不及预期、水电站建设进展缓慢等风险。
葛洲坝：分部估值显著低估，改革转型扬帆海外
类别：公司 研究机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：鲍荣富 日期：2015-04-28
核心观点：
建筑央企中增速最快。公司2014年实现营业收入/归母净利润716.05亿元/22.87亿元，YOY+20.29%/+44.31%；实现营业利润35.42亿元，YOY+49.92%。2014年新签合同1375.7亿元，YOY+15.53%；其中非水业务占比稳步攀升，2014年非水电新签合同占比75.68%。2014年毛利率为14.27%，同比提高0.98pct，净利率为4.13%，同比提高0.85pct；工程施工为核心主导产业，2014年毛利占比为74%；非施工业务占比达26%，逐年增加。
分业务估值显著低估，八大板块估值达827亿元，是目前市值的1.35倍。公司主营工程施工板值约320亿元，水泥板块估值160亿元，民爆板块估值135亿元。建筑工程施工是核心业务，“一带一路”战略规划带、PPP、BOT、TOD等经营模式等促进施工业务持续增长。房地产“聚集一、二级城市”战略实现爆发式增长，未来仍将持续稳定增长。水泥板块兼并重组力度大，产业链条持续延伸。民爆板块完成了对宁夏天长民爆的并购重组，工业炸药生产许可能力23.55万吨，工业雷管生产许可能力1.28亿发，位居全国第四。公司依托葛洲坝投资、葛洲坝水泥、葛洲坝能源重工以及绿园科技四家子企业联动效应，打造“大环保”新兴业务。
深化国企改革及业务创新，布局环保等新业务，一带一路有望拉动海外收入提升至50%以上。2014年公司积极推进主营业务相关多元化，积极布局分布式能源、水务、固废等节能环保新业务。公司在海外积累了大量的订单和经验，先后为巴基斯坦、尼日利亚、非洲国家等提供基建工程服务，过去三年海外收入和利润占比都维持在20%左右，2014年海外收入达136.9亿元，YOY+21.7%，占比19.1%。2014年新签海外合同568.1亿元，YOY+11.8%，占比41.3%。我们预计公司海外收入占比有望提升至50%以上。4月20日签署巴基斯坦SK水电站、吉姆普尔风电场项目贷款协议。
风险提示：宏观经济风险，房地产行业低迷、新业务投资风险等。
盈利预测与估值：我们预测2015~17年EPS为0.67/0.84/1.02元，我们给予公司2015年28-30倍PE，目标价19.0-20.0元，维持“推荐”评级。
启源装备：谱写“高纯气体”民族产业新歌
类别：公司 研究机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：王威，肖扬 日期：2015-05-05
公司设立合营公司实施电子气体项目，有望打破进口枷锁，实现国产化。维持公司2015-2017 年盈利预测，预计EPS 分别为0.10、0.12、0.15 元(若重组方案顺利通过，考虑启源领先有望成业绩新增长点，预计EPS 分别为0.72、1.47、1.88 元，2016-2017 年盈利预测分别较此前上调73%、94%)。考虑高纯度气体未来具有高成长性，结合PPP 新政出台、以及公司背靠中节能拥有业务、渠道等优势，公司应享受一定估值溢价，上调目标价至90 元，维持“增持”评级；
高纯度特种气体契合大环保发展方向，市场规模巨大。高纯度特种气体可应用于太阳能光伏电池、半导体等多个行业，下游需求旺盛；根据中国气体工业协会不完全统计，早在2004 年，我国高纯气体、以及以高纯气体为母体的特种气体销售额超过100 亿美元，并以每年20%速度递增。但我国高纯气体严重依赖进口，国际影响力甚微；
公司提前布局高纯气体制造，有望打破进口枷锁，实现国产化。公司设立合营公司，未来计划经营锗烷、砷烷、磷烷等多种高纯特种气体材料的研发、生产、销售；项目滞后于审批程序，公司目前正在积极办理项目相关行政许可。我们认为，启源领先高纯气体项目具有很高的必要性和可行性，有望打破进口枷锁、实现国产化；
再次强调：公司借监测拿总包、渠道优势凸显、后有金融支持。六合天融及中节能积极与财政实力雄厚地方政府签署PPP 战略协议；公司具备中节能集团平台渠道优势、中节能财务公司金融支持优势；
风险因素。(1)高纯气体审批进度滞后；(2)资产注入不及预期。
四川成渝：金控业务拉开序幕，多元化经营开始
类别：公司 研究机构：西南证券股份有限公司 研究员：熊莉 日期：2015-04-30
事件：28日晚间公司发布公告，四川成渝设立成渝融资租赁有限公司，由成渝与信成香港投资有限公司共同出资设立。公司注册资本3亿元，成渝出资1.8亿元，股权占比60%。
公司金控业务拉开序幕，多元化经营开始。成渝融资租赁公司办公地址在深圳前海，注册资本为3亿元，主要针对四川省交通机械，以及医疗通讯等业务领域展开融资租赁服务。我们认为此次融资租赁子公司的设立是对上市公司充裕现金流优势的有效利用。
子公司股权结构合理，增厚成渝营业利润。成渝融资租赁公司是港澳台与境内企业合资设立的，在政策上将享受一定税收优惠，此外境外出资方也会为租赁公司寻求更低的境外资金成本带来优势。融资租赁业务是国家鼓励发展的朝阳产业，收益率较好，按照目前业内11%的内部收益率计算，在不考虑后续利用融资杠杆扩大经营规模的前提下，子公司将为四川成渝贡献3000万元以上利润。
公司主营稳定，在建项目稳步推进。2014年公司实现车辆通行费收入27.6亿，同比增长约5.7%，符合预期。在建项目稳步推进，截至2014年底，总投资为118.8亿元的遂广遂西高速BOT项目已完成51.5%的投资；总投资为24.7亿元的仁寿县高滩水体公园、天府仁寿大道建设工程等项目已经完成施工。
重申公司三大投资逻辑：1)国企改革带来资产注入预期，地方国企改革纷纷拉开序幕，上市公司通过投标当地高速资产增厚盈利是改革的主要路径之一。2)高速公路现金流充裕，混业经营已是目前高速上市公司转型主要方向，此次融资租赁子公司的设立正是有益尝试。3)“一路一带”概念有望带动相关区域建设，高速通行车流量有望随之增长。
估值与评级：公司高速公路主业稳定，经营性现金流充裕。2015年公司将加强财务管控，开展融资创新，对在建项目实施精细化管理，看好融资租赁公司未来的发展。我们预计2015-2017年EPS分别为0.37元、0.40元、0.42元，对应PE为19倍，18倍，17倍。参考业内高速公路平均26的市盈率，预计公司目标价为9.62元，上调至“买入”评级。
风险提示：高速公路收费政策变动的风险。
重庆路桥：攻守兼备的投资标的
类别：公司 研究机构：西南证券股份有限公司 研究员：熊莉 日期：2015-04-07
投资要点
投资逻辑：公司主营业务收入有协议保障且稳定；“三桥一路”的成本相对固定，每年仅略微增长；对外投资收益稳健，页岩气投资基金或成未来亮点；非重庆国企但享重庆国企改革红利；债务置换将逐步压制财务成本；未来并购预期明显，公司业绩增长稳健，未来投资回款将大幅度提高EPS.
公司主营收入稳定。公司的主要营业收入来自“三桥一路”，这四块经营性资产每年的收入都有相关的协议作为保障，非常稳定，不会有太大的波动。稳定的收入将成为公司未来业绩增长的坚实基础。
财务费用将得到控制。公司的主要成本是财务费用，占比营业收入将近50%，主要是过去几个BOT 项目产生的融资成本所致。公司近年来通过一系列的手段降低财务费用压力，并取得明显成效。未来，公司的财务费用将呈现逐步下降的态势。
页岩气投资基金。页岩气投资基金短期来看收益不明显，但所投企业均是看中其未来的资本运作可能，如果预期实现，参股公司的资本运作将给公司带来巨大的投资回报。
重庆银行和渝涪高速的股权投资。公司拥有重庆银行6.33%和渝涪高速33%的股权，这两家参股公司均是业绩增长相对稳定且风险较低的公司，成为公司主营以外利润的重要保障。
不是重庆国企，但享重庆国企改革红利。公司并非重庆国企，但主要竞争对手重庆高速集团则是国企，且是地方平台公司，未来改革几率较高。如果重庆高速的国企改革预期兑现，重庆路桥有参与其部分优质项目的可能，将进一步巩固公司目前稳定的收入来源。
盈利预测与投资建议。预计2014-2016年EPS 分别为0.27元、0.32元、0.60元，未来三年增长稳健，给予公司2015年34倍估值，对应目标价11元，给予“增持”评级。
风险提示：协议收款或未能及时兑现、投资标的出现不可控风险。
宏润建设：受益于地下管廊建设，PPP模式助力跨越式发展
类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：杨涛，夏天 日期：2015-05-04
资质齐全、综合实力突出：公司成立于1994 年，主营市政路桥、轨道交通、地下空间(地下综合管廊)、房屋建筑、生态环保等的工程施工，以及房地产开发，基础设施项目投资建设，太阳能产业投资。公司拥有市政公用工程施工总承包特级和工程设计市政行业甲级等多项资质，业务主要集中于华东地区(占比50%以上).2014 年收入/盈利分别为79.7/2.05 亿元，同比增长1.5%/14.1%。公司实际控制人为郑宏舫，直接间接合计持股30.36%。
地下业务实力强劲，受益于国家地下管廊建设投资：公司于1995 年开始参与上海轨道交通建设，是国内第一家进行城市轨道交通地下盾构施工的民营企业，已进入12 个城市地铁施工项目，2014 年完成盾构12.5 公里，地下工程代表项目如上海地铁2 号线东昌路地下车站、上海青草水源地原水工程支线(均获上海市市政工程金奖)等。国家力促海绵城市及地下管廊建设，投资规模将达万亿级别。公司2014 年轨交订单占比35%，我们预计公司地下工程业务占比达40-50%，未来将显著受益于地下管廊投资大潮。
PPP 模式有望打开快速成长通道。公司已成立投资中心，逐步加强投融资平台搭建，我们预计公司有望通过PPP 产业基金以投资带动施工。模式创新不仅可以加速公司订单承接，还能充分提高项目的盈利能力。我们预计公司PPP 投资规模有望达30-50 亿元，全年订单有望达100 亿元。
光伏电站步入收获期，将贡献业绩增量；公司亦积极寻求转型升级机会。
公司在青海80 兆光伏电站已于2014 年并网，运营良好，全年发电量4810万度。2015 年一季度发电量3766 万度，预计全年新增利润超过5000 万元，运营期稳定收益可期。公司当前仍有10 兆瓦光伏电站路条在手，未来还将择机参与其他新能源电站项目投资建设，前景良好。公司亦积极寻求产业转型升级机会。
投资建议：我们预测公司2015/2016/2017 年EPS 分别为0.33/0.39/0.47元，当前股价对应三年PE 分别为31/26/21 倍。考虑到公司PPP 及光伏业务巨大潜力，给予13.2 元目标价(2015 年40 倍PE)，买入-A 评级。
风险提示：应收账款风险，PPP 及光伏业务推进不达预期风险。
