【观点】CleantechWatch | 重构逻辑-如何再看环保产业：G2B→B2B→B2C

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重构逻辑-如何再看环保产业：G2B→B2B→B2C

——CleantechWatch管理员 邬煜

我们之前撰写了重构环保产业的投资逻辑一文，从环保产业各主体之间的关系出发，创造性的提出了环保产业的关系论，跳出了传统自上而下看环保产业的思路，以相互关系为切入点剖析环保产业的结构和商业模式。从投资角度，我们同样基于环保关系论构建了全新的环保投资逻辑框架，各层关系形成的时间和强度周期不同，决定了具备不同的产业和投资时钟。（具体逻辑的推演和构建可联系获取上篇重构环保产业投资逻辑）

本篇是我们根据关系论的观点延伸而来，将各层关系赋予了时间维度，也就是以时间为轴，分析各层关系的演变，我们惊喜的发现，各层关系的演变过程就是我们寻找的投资主线，并且在每一个投资周期中产业层面和投资层面表现最好的就是这个周期内的主导关系，而表现最好的公司也是最能够主导这层关系的企业。

我们沿着这个逻辑，将环保产业的投资周期分为了三大阶段，G2B-1.0阶段、B2B-2.0阶段和B2C-3.0阶段，对应的关系是G2B、B2B和B2C，目前环保已经逐渐进入B2B-2.0阶段这个周期，我们以回顾加展望的方式去寻找环保产业的下一个机会点。

主要概念：G-政府、B-企业、C-民众（或分散度高的小企业）

G2B-环保投资的1.0阶段

政府和企业的关系，政府自上而下的政策推动，带来相应领域的投资预期，从而落到企业层面就是订单预期的增加，此外事件驱动的主题投资逻辑也归于此类。

我们把这个阶段称为环保投资的1.0阶段，这个阶段企业成长的核心是与政府等掌控订单者的关系，在2010年下半年环保产业正式被资本市场热衷开始标志着环保产业投资进入1.0阶段，在13年雾霾围城倒逼下的大气污染治理更是达到了G2B-1.0阶段的高峰。

这个阶段主要的投资逻辑和出现的牛股基本都是在G2B关系主导的大背景下，能够突破关系壁垒的企业。

这个阶段的典型牛股特征：从政府等订单持有者的关系入手，是这个阶段牛股的特点。

碧水源-商业模式创新重构了政府和企业的关系；通过创新的商业模式，将传统关系打破甚至逆转，以一个解决问题者的身份出现，主动去和政府建立联系，通过利益绑定形成强关系，再将自己的核心产品和服务推向市场。

大气主题-在13年雾霾围城主题推动下，大气治理板块迎来了大幅度行情，而目前中国的大气治理仍是指标型控制，脱硝被列为总量控制指标，政策推动下的火电厂脱硝“十二五”爆发，与电厂的关系维系是选择企业的重要标准，因此出现了雪迪龙、中电远达、国电清新这些牛股。

总结：在环保被资本市场正式认知后，进入了G2B-1.0阶段，这个阶段的产业和投资逻辑主要是自上而下的政府驱动，政府自上而下的政策推动，带来相应领域的投资预期，从而落到企业层面就是订单预期的增加，此外事件驱动的主题投资逻辑也归于此类。这个阶段代表的品种为碧水源、大气雾霾主题（雪迪龙、国电清新、中电远达等）。

B2B-环保投资的2.0阶段

在十八届三中全会，以及进入14年之后，大的改革方向确定，政府的职能减弱，鼓励公共服务的外部化，改革成为这个阶段的主旋律，不管改的方向如何，但是确定的是之前G2B这层关系在逐渐发生着变化，因为G的职能在发生变化。G的职能削弱，也就意味着公共服务外部化的入口在不断扩大，这样关系逐渐从之前的G2B转向B2B，也就是进入了环保投资的2.0阶段。

在进入2.0阶段之后，我们发现由于核心点在于G的功能减弱，因此这条线的企业不在像1.0阶段那时受到广泛欢迎，表观的结果就是股价下跌。

关系的过渡期都是阵痛，阵痛过后需要寻找新的方向，此时环保投资其实已经默默进入B2B-2.0阶段，这个阶段表现出来特征是政府在关系中的作用逐渐减弱，而企业和企业之间的作用在加强，甚至反腐也在推动着这一进程的加速。（这个阶段转变的核心在于G-政府功能的削弱，因此投资逻辑的核心也将围绕着这一变化产生，即G-政府功能削弱过程中的关系演变以及产生的影响）

因此这个阶段，我们在环保产业中找寻的投资机会将是以此为特征的B2B模式的企业，代表的典型模式如第三方治理、PPP等，典型的行业为危险废物（含医疗）、工业废水（或污泥）、工业废物、工业废气、第三方监测等，这是这个阶段主要的一个投资方向。

在这个阶段，产业资本呈现出来的状态也是不同的，有助于推动这一进程的加速，之前G2B-1.0阶段的产业资本，更多是传统的IPO型投资，但是2.0阶段，并购整合成为了企业成长的主要手段，而且产业资本本身也在逐渐下沉谋求涉足二级市场。

在G-政府功能变化这一趋势下，除了B2B这种产业机会之外，还延伸出另一个机会，就是G下面的环保企业的变革，也就是国企改革背景下环保产业的投资机会。主要有两条线：一是本身国企环保企业在改革背景下带来的效率提升和盈利提升，如菲达环保和城投控股，二是国企在转型环保过程中审批流程的加速带来转型的加速，如浦东建设。

总结：目前环保产业已经进入B2B-2.0阶段，这个阶段较前一阶段的核心在于G-政府关系的逐渐削弱，公共服务外部化的入口扩大。因此在这一思路下，延伸出两大投资机会——1）G-政府关系削弱下的外部机会，PPP、第三方治理等的兴起，典型行业如危险废物（含医废）、工业废水（或污泥）、工业废物、工业废气、第三方监测等；2）G-政府关系削弱下的内部机会，国企环保企业的效率和盈利提升、国企转型环保过程中的审判流程加速带来的转型加速。

B2C-环保投资的3.0阶段

由于环保产业本身的属性，很难做到B2C的模式，因此目前B2C-3.0阶段只能是展望，但是我们在梳理产业链过程中，惊喜的发现很多企业已经开始前瞻的布局这一块，虽然不完全是B2C，我们这里姑且广义的称为类B2C。

B2C模式是B2B的进一步深化，这里的C是广义的，不单是民众，泛指小而散的个体，由于C本身小而且散、没有规模效应、整合难度大、难以形成盈利模式，因此环保企业之前没有想去进入这个环节，也不知道如何进入。但是在目前互联网工具的广泛应用下，环保的B2C成为了可能，也就是未来可能的环保B2C-3.0阶段。这个阶段的主要特征是以大数据、云平台为核心进行长尾整合，目前我们接触到的收运体系的重构、环保的后服务市场等都已经有企业在这样尝试，虽然还处于发展初期，但我们认为这一个大趋势不会变。

这里的代表企业目前仍比较局限，潜在重构收运体系的企业有TCL、中再生、桑德环境等，其他的如环保后服务市场、以及智慧环保等都存在这种可能性，我们也接触了很多优秀的企业，这里由于非上市就不在提具体企业名称。

总结：在互联网广泛应用甚至颠覆其他产业的当下，如何应用于环保产业，就是环保产业的3.0阶段，我们称B2C-3.0阶段，这个阶段的特点是关系继续往下延伸至公众等小而散的个体，通过大数据、云计算等工具为核心进行长尾整合，目前尚处于尝试初期，初期应用的细分领域主要有固废收运、环保后服务、智慧环保等。

投资机会：低点配置G2B-1.0阶段、重点选择B2B-2.0阶段 、适当布局B2C-3.0阶段

G2B 1.0阶段：目前大市值的企业基本都是从这个阶段走过来的，历史已经证明了自己，在市场逐渐过渡到2.0阶段时，阵痛也已经反映，因此此类企业我们的建议是具备配置价值，合理的估值中枢为当年30倍。典型品种如碧水源、桑德环境。

B2B 2.0阶段：目前算是环保的风口，第三方处理的潜力空间很大，未来市值有较大潜力空间的企业在这里，典型的行业如危险废物、工业废物、工业废水、工业废气等，这个阶段建议产业投资者和二级市场投资者都要密切专注，并且关注G2B-1.0阶段的企业向B2B-2.0阶段的转型和渗透。典型品种如东江环保、万邦达、雪浪环境、海拓环境（被众合机电收购）；此外还存在G-政府关系削弱下的内部机会，国企环保企业的效率和盈利提升（菲达环保和城投控股）、国企转型环保过程中的审判流程加速带来的转型加速（浦东建设）。

B2C 3.0阶段：环保产业中最可能密切结合互联网的领域，但目前尚处初期，但考虑到互联网渗透的速度快，因此向这个阶段努力的企业建议VC/PE多多留意，存在很大的投资弹性，典型行业如固废收运、环保后服务、智慧环保等。

具体到企业来讲，从发展战略动态看，也会在不同的产业发展阶段去寻找相适应的成长路径，因此优秀的企业会伴随着“G2B-1.0阶段→B2B-2.0阶段→B2C-3.0阶段”这个发展路径采取不同的企业策略，而不同的企业策略对应的就是新的投资机会。

从投资角度看，在环保产业的每个阶段，都存在着鲜明的投资机会，而从我们构建的这一主线看，每个阶段的投资主线相对确定，主要把握住当时所处的阶段keypoint就能获得不错的回报；但这三个阶段在时间维度上也不是完全独立的，因此企业对于每个阶段的强度采用的成长策略非常重要，决定了企业本身在这个阶段的成长高度以及持续周期。

因此对于环保产业的投资思路，简单讲就是选方向、定公司。在方向的选择方面我们突破了传统思路的自上而下，而采用关系的突破去选择，低点配置G2B领域、重点选择B2B领域、适当布局B2C领域；定公司方面，我们非常看重企业的前瞻布局，而布局的方向一定要和产业发展这三个阶段相吻合。

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CleantechWatch 管理员

邬煜

环保&能源高级分析师